【关键词】海外并购；风险
【写作年份】2011年


【正文】

　　一、海外并购过程中的风险

　　海外并购跨越了不同的国家或地区，其面临风险远比境内并购更为复杂，会直接影响并购计划最终是否成功，应引起企业的充分重视。企业所作出的并购计划应建立在对并购中的各种风险有详细了解的基础上，并已从思想上和行动上作好了防范各种风险的准备。具体而言，并购过程中的风险可能有以下几种：

　　（一）法律风险

　　境外并购法律风险是指中国企业的境外并购行为违反了东道国的法律法规或因法律问题处理不当，从而遭受成本增加、时间延长、并购失败等与预期目标相违背的不利后果的可能性。

　　众所周知，违法违规行为是典型的法律风险源头。境外并购是一系列复杂的法律行为组合，涉及并购的每一个行为、每一个法律文件都必须符合东道国法律的要求，否则，将不可避免地会产生法律风险，影响并购的顺利进行。所以，作为并购实践者的并购企业和目标企业的行为和法律文件都应按照东道国相关法律法规的要求去完成。从这个方面来说，如果对东道国法律法规不详细了解，就会产生法律风险。因此，此处先研究东道国哪些法律法规可以规制外资并购以及这些法律法规为外资的并购设置了什么样的障碍（或称要求），然后再研究企业的不当行为的表现形式。

　　1.东道国规制外资并购的法律

　　东道国规制外资并购的法律主要有以下几种：

　　一是证券法。如果目标企业是一个上市公司，则并购活动将不可避免地受到证券法的监管。这类监管主要体现在三个方面：第一，信息披露。包括预先警示和收购报告、公告制度。如美国、日本、澳大利亚的证券法都规定，当一个投资者持有目标公司的股份达到或超过5%时，就应该履行披露义务，并且每变动1%的股份都应该披露。第二，上市公司的收购规则。如美国《威廉姆斯法》(Williams Act)规定如果并购企业通过发出收购要约一次性收购某个上市公司，必须将有关表格报送美国证管会备案，并同时通知该目标公司和该股票上市的证券交易所。上述表格内容包括所购股票的数量、收购价格、要约有效期、付款方式和并购企业的财务状况等。并购企业应向目标公司的全体股东发出收购要约，收购价格应高于要约公布前的该股票市价，而且收购要约的有效期不得少于20个工作日。目标公司的股东在对并购企业的要约作出承诺后，还有权在收购要约开始之日起15个工作日内撤回其承诺。如果同期有第二个收购要约公布，那么受要约的股东在第二个收购要约公布后10天之内有权撤回其对第一个收购要约的承诺。即使收购要约期限已到，只要收购要约人没有实际购买该股票，承诺要约的股东也有权在要约开始后的两个月内撤回其承诺。第三，反收购。即目标公司的经营者为维护自己的利益或公司的利益，利用手中的权力，采取一定措施防止收购后果发生或挫败己经发生的收购的行为。美国联邦证券法虽然对反收购问题没有作太多的限制，但各州的法律对反收购行为较为鼓励，赋予了公司董事较大的权力。

　　二是反垄断法。反垄断法对并购的控制主要体现在申报、审查标准及豁免制度等几个方面。例如美国《谢尔曼法》(The Sherman Antitrust Act)、《克莱顿法》(Clayton Antitrust Act)等联邦反垄断法适用企业并购行为，《哈特一斯科特一罗迪诺反托拉斯改进法》(Hart–Scott–Rodino Antitrust Improvements Act)甚至规定：大型企业的合并必须在合并之前向联邦委员会或司法部反垄断局批准。此外，为了有效地实施反垄断法，美国司法部每隔若干年要颁布一次企业并购准则，用以衡量何种并购可以被批准或拒绝。首次颁布并购准则是在1968年，此后在1982年和1984年进行过两次修订，1992年美国司法部和联邦贸易委员会这两个对反垄断案件有竞相管辖权[1]的机构第一次共同颁布了企业并购的控制指南(Merger guidelines)。美国的反垄断法在中国企业的并购之路上设置了很多障碍。而随着中国企业走出去战略的展开，欧盟反垄断法也和美国一样日趋严厉。

　　案例：中集集团收购荷兰博格工业公司案

　　2006年3月中国国际海运集装箱(集团)股份有限公司收购荷兰博格工业公司的交易受到欧盟委员会的反垄断调查。这是欧盟对中国公司海外收购首次展开反垄断调查。在中集集团并购案件中，欧盟怀疑中集集团通过并购将在全球罐式集装箱这一细分市场上拥有超过50%的份额，这种行为会使中集获得垄断地位，并会进一步损害客户和其他竞争对手的利益，将会“重大妨碍共同市场或其实质部分的有效竞争”。此后，中集集团的并购由于涉及反垄断，与3月至7月接受欧洲反垄断机构的调查，被迫停止收购。但是中集集团并没有放弃该项收购，而是在咨询了专业的律师和法律团队之后，调整收购计划和结构，于2006年11月卷土重来。中集调整收购目标，与上次相比，此次收购的博格公司剥离了有反垄断嫌疑的标准罐箱业务。中集此次与博格股东Newco，Newco以1.08亿欧元的价格收购博格100%权益。Newco将通过注入资本以及相应的融资安排来支付整体收购价款，从而使博格的道路运输车辆和静态储罐资产及经营业务转入Newco。这样交易结构改变，虽然仍需获得中国与荷兰、德国等有关政府部门的批准，但绕开了最严厉的欧盟反垄断委员会的审批，并且不构成关联交易，无需提交股东大会审议，使得并购可以顺利进行。中集此次交易可以说是忍痛割爱。两次交易比较，中集少付了200万欧元，股权比例还增加了5％，看起来十分划算。但事实上，付出十多亿人民币，中集拿到的并非是一个完整的博格。更为重要的是，剥除的标准罐箱，恰恰是博格的重要资产，而这原本也是中集想要的部分。此案被称为中企欧洲并购第一案。虽然中集最终“曲线救国”，但在此次并购案中的教训和损失，是事先没有对欧洲反垄断法的底线做充分研究的结果。此案中，中集在世界罐箱业务占有率为50%，而目标公司占世界罐箱业务占有率为30%，此前中集原本计划通过该并购达到世界罐箱业务的80%的占有率，明显处于垄断地位，触犯了欧盟关于反垄断的规定。中集一案给我们带来了一个教训，中资企业在海外并购之前，必须要重点注意当地的反垄断法的规定，事先避开雷区，以防此后带来不必要的麻烦和损失。

　　三是外资法。对于目标企业的母国来说，跨国公司的并购是一种外资的进入，因此并购活动也需符合外资的要求。外资法的要求可概括为两个方面：一是规定禁止或限制外商投资的领域及外商出资的比例。二是对外资进入本国从事并购活动进行审批。例如在菲律宾，菲律宾政府将所有投资领域分为三类，即优先投资领域、限制投资领域和禁止投资领域。对于优先投资领域，菲律宾政府每年制定一个《投资优先计划》，列出政府鼓励投资的领域和可以享受的优惠条件，引导内外资向国家指定行业投资。优惠条件包括减免所得税、免除进口设备及零部件的进口关税、免除进口码头税、免除出口税费等财政优惠，以及无限制使用托运设备、简化进出口通关程序等非财政优惠。同时，菲律宾政府每两年更新一次限制外资项目清单。部分领域外国人权益不得超过25%，绝大多数领域外国人权益不得超过40%。另外，菲律宾设立了贸工部，是负责投资政策实施和协调、促进投资便利化的主要职能部门。贸工部下设的投资署(BOI)、经济特区管理委员会(PEZA)负责投资政策包括外资政策的实施和管理。

　　四是公司法。各国公司法有关并购的规定大致包括并购的程序、股东的利益保护、债权人利益保护等几个方面。如各国都特别注重对不同意合并计划的股东的保护，在公司法中规定了股东的异议权、评估权、股份购买请求权。

　　五是行业法。不同的行业在各国经济领域中所占的地位不同，越重要的行业国家对外资进入的限制就越严格，如航空、海运、通讯、金融、矿产、能源、国防等领域。

　　六是其它法律法规。除了以上与境外并购密切相关的法律以外，其它一些法律法规也是境外并购要遵守的，比如劳动法、环境法、合同法等等。

　　2.并购法律风险的具体体现

　　如前文所述，法律风险是由于中国企业的境外并购行为违反了东道国的法律法规或因法律问题处理不当，从而遭受成本增加、时间延长、并购失败等。根据上述定义，境外并购法律风险具体体现为以下两个方面：

　　1)违反东道国法律规定

　　并购行为违反东道国法律规定是指并购行为在实体上或程序上不符合东道国调整外资并购的法律法规的要求。

　　这种行为一方面表现为企业主动违法，即由于企业的过错而违反东道国法律法规的规定。在境外并购中，并购法律文件所适用的准据法为外国法，例如被并购企业所在地或注册地法律、企业主要资产所在地法律等，中方往往没有充分的境外法律资源可供利用，亦缺乏相关法律专业常识，造成中方可能以中国法的视角“揣测和理解”外国法的相关条款。不熟悉法律文件所适用的准据法，其最直接的影响就是导致法律文件难以贯彻境内当事人的初衷；即使在法律文件中写入相关条款，亦难以保证该等条款能在准据法之下得到保障和执行。同时，由于中方不熟悉法律文件适用的准据法，即使全程参与谈判，但在进行法律文件编撰和修订时往往由外方包办，造成中方订约人忽视部分将会产生重大影响的条款，或低估该等条款可能产生的危害，麻痹大意而在日后招致法律纠纷。

　　企业违法的另一方面表现为被动违法，即东道国为了阻止企业的并购行为而制定新法或者启用特别的法律、法规（包括程序法），使企业的并购行为违法。

　　案例：中海油竞购优尼科案

　　200年中海油竞购优尼科时，该项方案涉及185亿美金的交易，超出竞争对手10亿美元的价格，2005年优尼科准备在8月10日投票表决中海油的竞争对手的方案，而在7月17日美国政府为阻止中海油并购优尼科，在修订《能源法案》American Energy Act of 2011时增加了一项附加条款，规定美国能源部必须与国土安全部和国防部协调一致调查中国经济成长、军备扩充、能源需求以及在世界各地争取油源的行动，来决定中国围绕能源安全的活动是否对美国经济和国家安全造成了负面影响。此前2005年6月30日，美国众议院以333比92票的压倒优势，要求美国政府中止这一收购计划，并以398比15的更大优势，要求美国政府对收购本身进行调查。7月30日美国参众两院又通过了能源法案新增条款，要求政府在120天内对中国的能源状况进行研究，研究报告出台21天后，才能够批准中海油对优尼科的收购。这一法案的通过基本排除了中海油竞购成功的可能。于是，中海油不得已在优尼科投票表决前的8月2日就决定退出此项并购。

　　当时美国媒体的普遍论调是：(1)中国对石油的依赖与日俱增，国有控股的中海油如果收购了优尼科。那么优尼科的石油资源将优先输送给石油饥渴的中国；(2)中海油有l／3的并购资金来自中国政府的低息或无息贷款，相当于政府补贴，属不公平竞争；(3)在优尼科拥有的石油勘探、生产和提炼技术中，有些可用于军事，而中国是社会主义国家；(4)中国国有控股的石油公司在伊朗、苏丹这些地方都很活跃，一旦收购完成，这些可用于军事的技术，有可能会出口到这些受美国贸易制裁的国家。同时，美国是世界上最大的石油市场，对于中海油来说。把石油留在美国，为美国提供更多的石油天然气是一项更为有利的举措。由此可见，目标企业所在国的政治和政策障碍，是这次中海油公司并购美国优尼科公司失败的最主要原因。

　　而总结中海油收购优尼科失败的原因有以下几个方面，（1）中海油收购优尼科的时机不正确。中海油收购优尼科之时，正是美国国内反华声音最强烈的时刻，政治气氛非常不利。（2）企业公关游说太仓促，虽然中海油聘请了大量的中介和公关公司进行政治游说，但是未免有些过于“临时抱佛脚”。不过这也是中国企业第一次学习“美国方式”进行商业活动。（3）竞价时间过长，此次中海油发出要约是在优尼科与雪佛龙达成初步并购协议之后，当下国际油价早已飙升至每桶60美元的高位。而在大众对石油价格敏感度最高之时，雪佛龙的“忽悠”很容易让美国议员杀将出来“挡路”。而中海油若赶在雪佛龙4月行动前后果断出手，美国的政客可能没有时间和舆论环境把这桩商业收购炒作成政治事件。

　　中海油收购优尼科的案例中我们可以获得这样的教训，在经营者集中行为的国家安全审查中，法律和规定因素的背后往往有着更深层次的原因，不能仅仅停留于现有法律规定的审核，更加应该从更深层次的政治和经济因素去预先对可能出现的“特别程序”作出事先的判断，这就更加对从事并购的律师和律所提出了更高的要求。

　　2)法律问题处理不当

　　法律风险的另一个体现是中国企业在境外并购中的行为并不违法，但却对某些问题处置不当，如因并购方式选择不当从而使并购时间延长或者成本增加。

　　案例：中化国际收购韩国仁川炼油公司案

　　2004年中化国际曾经拟以5.6亿美元独资收购韩国仁川炼油公司。在签署了排他性的谅解备忘录中，中方没有增加附加条款限制对方再提价。当时仁川炼油公司已经濒临破产3年多，债权人急于将公司售出。而随着国际油价的持续上涨，包括花旗银行在内的债权人认为即使中化国际不收购仁川炼油厂，也会有其他石油公司表示收购意向。因此，就在收购似乎已尘埃落定之时，韩国方面突然变卦，表示仁川炼油公司的中小债权人不满意中化国际的开价，要求将原来的收购价格抬高。在2005年1月31日仁川大法院召开的债权人表决大会上，由于仁川炼油公司最大的债权人花旗银行的反对，中化国际收购仁川炼油公司的项目未获通过。而且，花旗银行还开出7.7亿美元收购仁川炼油公司的价格，比中化集团的5.6亿美元高出2.2亿美元，超出了中化集团的承受能力，最终导致了并购失败。韩国仁川炼油公司最后被韩国SK集团所收购。

　　相反，如果企业认真对待境外收购中的法律问题，做好法律调研和法律意见分析，则能够有效避免此种法律风险。

　　案例：中石油收购哈萨克斯坦石油公司案

　　在中石油收购哈萨克斯坦石油公司（以下简称PK公司）案中，中石油与PK公司的股权收购协议，就是完全按照国际同类合同标准严密设计的。既符合各国法律原则，又充分地利用了法律，设计巧妙，对收购方在竞购阶段的权益形成了有力保护。根据所达成的协议，作为股权出让方的PK公司在股权收购协议签订后不得再主动寻求新的报价，如第三方主动提价高于中石油的报价，董事会仍可以选择改变决定。但是，改变要付出代价。按照协议，如果哈石油终止交易，必须向中石油支付高达1.25亿美元的违约费用。更为重要的是，对于第三方所出的任何报价，中石油均具有同等条件下的优先购买权，这无疑将使得第三方处于被动状态。这就意味着，中石油的竞争者，必须出价在43.05亿美元以上（中石油出价41.8亿美元，加上1.25亿美元的违约费用）才能获得竞购权，增加了收购成本。但是，此举也有一定风险，如果第三方报出更高的价格，中石油即使拥有优先购买权，也将增加一定的收购成本，可能会引发融资能力不足的法律风险。因此，我们认为，在应用国际合同规则，应权衡利弊，结合自身实际进行设计，取舍都应有一定的客观依据，这样才可能发挥相应法律文件对降低法律风险的积极作用。

　　3.法律风险防范建议

　　(1)认真研究当地法律环境

　　如前所述，境外并购可能涉及到东道国各方面的法律问题，主要涉及反垄断法、跨国并购审查法、证券交易法、公司法、社会保障法、破产法等法律法规，这些法律问题已经引起了企业的高度重视。但是对与并购有关的一些其他法律问题诸如知识产权、劳动法、合同管理、公司治理等法律问题却尚未给予应有的重视。国外特别是发达国家的市场法规比较健全完备，并购完成后中国企业在知识产权方面、劳工保护方面必须严格遵守东道国的法律法规，否则会影响并购企业的顺利整合和发展。

　　(2)寻求专业支持，实施同步控制

　　中国企业防范海外并购法律风险的有效手段是寻求专业支持，实施同步控制。专业机构在海外并购中相当关键，事关目标公司的诸多指标和细节，比如企业的财务状况、发展前景、关联交易、市场份额、员工素质以及当地产业政策法规、商业环境等等，都需要由中介机构予以提供，它们提供的这些信息将直接影响并购企业的决策取向和实际绩效。

　　从产生海外并购的意图开始，中国企业就应寻求熟悉并购法律法规的国内外专业机构支持，获得及时、同步的法律服务。法律服务不仅在并购前和过程中需要，还要延续到整个海外企业存续期间。并购前，通过专业机构了解并购所涉及到的当地法律法规及它们之间的复杂关系，为并购决策提供法律依据。并购中，专业机构针对并购方案提出法律意见，避免与当地法律冲突。并购完成后，专业机构可以帮助企业完成并购后的整合，避免劳工、知识产权等方面的纠纷。可见，通过寻求专业机构支持，实施同步控制可以有效防范海外并购前后可能遇到的各种法律风险。

　　(3)提高企业内部法务处理能力

　　在海外并购中，中国企业不仅要注重向外部专业法律机构寻求服务，还必须提高企业内部的法务处理能力。一旦开始海外并购进程，中国企业应该相应提升内部法律部门的地位和能力，系统全面地管理企业相关法务资源，引进或培养熟悉目标企业所在国法律制度的法务人员。在这方面，中国企业可以借鉴国外大型跨国公司对法务资源的重视程度，如世界五百强中的雪佛龙石油公司（正是该公司从中海油手中夺走了尤尼科公司），每13名雇员中，就有1名律师。

　　总之，中国企业在海外并购时不但要有完善的国内法律的支持，还应该熟悉国际规则和惯例，了解和研究投资经营东道国的法律制度和文化，克服法律障碍，使中国企业的海外并购能够少走弯路。

　　（二）政治风险

　　政治风险是指由一国政治体制、政策、某些特定组织的存在、或某些行为引起的项目可行性和赢利性波动的风险；这些特定组织可能是合法的、在政府控制之下的，也可能是非法的、不受政府控制的。这些风险可能使项目变得不可行或盈利能力下降，甚至使投资者彻底失去已经建成的项目。随着中国企业境外直接投资的规模日益扩大，投资方式从相对简单的加工贸易向资源开发投资和并购投资发展，投资区位从传统的东南亚、香港、北美向非洲、拉美、中亚、俄罗斯等地区转移，政治风险问题日益引起我国境外投资企业的关注。目前，我国企业境外投资的重点区域是东南亚和非洲发展中国家，以境外工程承包为例，2005年中国企业在亚洲和非洲市场上完成的营业额之和占全部海外市场的70%，中国在能源开发领域的投资也几乎都集中在非洲、拉美、中东和中亚地区。而这些地区的相当一部分国家都在一定程度上存在政治集团之间利益的争夺、种族之间的斗争和宗教派系争斗，东道国的这种政治不稳定和社会动荡的状况都极易引发政治风险。所以，加强对政治风险的防范与管理，对我国境外投资企业来说具有十分重要的意义。

　　1.政治风险的具体体现

　　具体来说，中国企业在境外直接投资经营过程中遭遇的政治风险主要表现在以下方面：

　　(1)国家干预风险

　　在中国企业境外投资经营领域，以美国为代表的西方国家经常以国家安全为由干预中国企业正常的投资商业行为。

　　案例：和记黄埔并购环球电讯案

　　“环球电讯”在上个世纪90年代末崛起，正当全球电信业繁荣期，该公司曾经雄心勃勃地要称霸全球光纤通讯市场，其业务涵盖全球27个国家和地区，光纤网络长达10万英里。然而光纤网络容量严重过剩令整个市场趋于崩溃，“环球电讯”陷入财务困境，并在2002年1月提出破产申请，震动一时。“和黄”与新加坡科技电信媒体在此时提出收购计划，欲以7.5亿美元收购该公司79%的股权。不料，由于“环球电讯”债权人认为他们的出价太低，双方无法达成协议，“和黄”与新加坡科技电信媒体在去年5月份宣布退出收购。

　　其后电信市场继续低迷，形势不断恶化。“环球电讯”在多次延长接受竞投股权的限期后，最终还是否决了其它新的方案，在8月9日与“和黄”、新加坡科技电信媒体达成新的收购协议。令人惊愕的是，它们这次仅以2.5亿美元的价钱收购了“环球电讯”61.5%的股权，比第一次出资大幅减少了2/3。

　　但是随后美国海外投资委员会对和记黄埔展开了45天的调查，造成和记黄埔的收购拖延了16个月。美国海外投资委员会(CFIUS)和联邦调查局认为和记黄埔可能会有中国政府的背景，收购美国的光纤通信行业会对美国国家安全造成重大不利影响。和记黄埔不得不退出了收购，并且由于事先法律协议准备不足，没有规定退出补偿事宜，和记黄埔为此将付出4亿美金的准备金。

　　总结本案例，和记黄埔并不是中国大陆企业，但是由于可能和内地有某种特定联系，并且涉及美国通讯的核心利益，触动了刚刚经历911的美国政府的敏感神经，也被拒之门外。由于和记黄埔事先没有料到会收购失败，法律协议制定准备不足，没有规定“分手费”的相关规定，付出了4亿准备金的重大代价。由此可以看出，在收购案中，收购企业需要在特定的敏感时期更加谨慎，企业和其聘请的律师也必须对一切看起来不能出现的政府干涉和失败做一切准备。

　　案例：联想收购IBM个人电脑（PC）业务案

　　2005年，联想集团宣布以17.5亿美元并购IBM公司个人电脑(PC)业务，但因为CFIUS担心这一并购行为有可能危及美国的国家安全而被迫接受延期调查。但是和记黄埔并购“环球电信”的命运完全不同的是，作为一个内资企业，联想并购IBM的PC部的案例在经历了漫长的审核之后，通过了美国海外投资委员会(CFIUS)的审核。

　　此项交易一比和记黄埔收购“环球电信”规模更大（12.5亿美金），二比和记黄埔收购案更有影响力（IBM的PC部门是世界第一台PC生产厂商，也是长期以来最庞大的个人电脑供应商之一），三此项收购被很多人看空，（联想股价在宣布收购时下跌）。但是为什么竟然可以通过审核呢？联想总裁杨元庆给出了总结，他认为第一，PC是个人电脑的应用范畴，已经被普及化，技术层面上不像光纤通讯那样有壁垒，对国家安全不那么敏感。第二，在收购之前，IBM就已经为并购做了充分的准备，将北卡罗莱州的PC工厂中，可能涉及国家军事的高新技术的设备做了“屏蔽”。使联想收购IBM的PC事务部的案例得以成功。

　　总结本案例可以看出，虽然类似“美国海外投资委员会(CFIUS)”这样的机构审批会和调查成为中国企业收购的“噩梦”（该委员会一般不会调查，但是一旦调查，50%的收购会被强制终止）。但是如果中资企业和其聘请的律师在收购前做好对目标公司所在国的法律和政治面的全面和充分的准备，深入调查该国的法律和习惯，规避“雷区”，完全可以做到避免遭受政治风险并被强制终止。

　　以上两个案例对类似于“美国海外投资委员会(CFIUS)”这样的国家强制性机构的审批的介绍。但是中方收购企业应该注意的是，有些时候，风险不仅存在于类似“美国海外投资委员会(CFIUS)”这样的“看得见”的政策和法规风险，有时候更来自于一些政治势力的干涉，和目标公司股东对于“中国背景”的恐惧这样的“看不见”的风险。具体表现往往在于西方社会对中国企业与政府的密切关系和战略意图感到不安。由于我国进行海外并购的企业大多数都是国有企业，或者与国企、政府有某种特殊关系，这些背景总是让被收购方的政府有所顾虑。

　　案例：中铝收购力拓案

　　2009年5月15日，中铝通过了“美国海外投资委员会(CFIUS)”对力拓拟向中铝发行可转债以及中铝对肯尼科特犹他铜业公司进行间接少数股权投资交易的批准。并且此前，中铝与力拓已在3月25日获得了澳大利亚竞争与消费者委员会的批准，在3月31日获得了德国联邦企业联合管理局的批准，另外还在4月29日获得了巴西保护经济行政委员会的批准。

　　不像和记黄埔和联想的案例，中铝顺利通过了这些“看得见”的障碍，但是却在“看不见”的障碍面前栽了跟头。2009年2月，中铝与力拓签署协议后，澳大利亚不少反对党议员和民众对这项投资公开表示反对。由于采矿业是澳大利亚支柱产业之一，澳政府认为力拓与中铝的交易损害了国家利益，迟迟不给中铝的交易方案放行，力拓董事会也承受了较大压力。同时，力拓的部分股东也担心中铝收购力拓后，公司会受到中国政府的控制，难以达到企业经济利益的最大化。最终，力拓以支付1.95亿美元分手费的方式终止了此次并购交易。

　　案例：中海油收购尤尼科公司案

　　2005年6月23日，中国第三大石油和天然气公司中海油以高出对手15亿美元全现金方式向排名美国第九位的石油公司尤尼科(UnocalCorp.)发出了收购要约。然而，这桩单纯的公司并购，却因涉及敏感的石油资源和国家利益而变得复杂起来。2005年6月17日，两位美国联邦众议员致函总统布什，要求以国家安全为由，全面审议这一收购计划。信中称：“美国日益需要将满足能源需求列入外交政策、国家安全和经济安全的考虑范围。当事涉中国时尤其如此。”一个多月之后，在重重阻力之下，中海油宣布退出收购尤尼科竞争。

　　还有一种特殊的政治风险表现在国内审批监管部门的政策干预或不支持。尽管近年来中国政府和商务部对于中国企业“走出去”进行海外投资一贯持支持态度，但也并非是无条件的纵容鼓励。从商务部《境外投资管理办法》可以看出，国家在下放核准权限、简化核准程序以推进对外投资便利化，落实企业投资决策权的同时，也突出了管理重点，强化了引导服务，并对境外投资可能面临的风险做出了明确的规范。

　　案例：腾中重工收购悍马品牌案

　　2009年中国民企腾中重工拟收购美国通用汽车的悍马品牌。2009年6月3日，腾中重工和通用汽车宣布，双方已就收购悍马品牌达成谅解备忘录。10月9日，双方签署了悍马品牌出售的最终协议。然而，经过半年多的努力，2010年2月25日，腾中重工宣布，由于未获中国监管部门支持，将终止收购通用汽车旗下的悍马业务。

　　消息人士指出，近年来国家发改委对大型项目审批，一是根据国家产业政策，提倡节能减排，而悍马以大排量、高耗油著称，其排量通常在3.5升以上，与节能趋势不符。这样一个时候收购油耗很大的悍马可能会损害中国的形象，也容易误导习惯受国家产业政策指导的中国汽车业。批准本国企业购入“环保公敌”悍马肯定不是监管机构愿意做的；二是鼓励行业排头兵通过并购做大做强，但是出于对并购失败可能给中国政府带来负面影响的角度考虑，国家发改委并不支持企业跨行业收购。此前，蓝星集团收购韩国双龙受阻，原因之一也是其主业是从事化工，从未涉足汽车领域。蓝星集团退出收购韩国双龙汽车的交易后，中国最大的汽车公司上汽集团成功入股，但其后整合失败，使得政府对中国汽车企业海外收购审批更为谨慎，更不要说是腾中重工这样毫无汽车行业经验的企业了。

　　基于这两方面原因，中国发改委和商务部对此次腾中重工收购悍马品牌实际上是不支持的。虽然商务部官员曾几次表态未收到腾中重工的申请材料，但实际上中国监管部门的立场和态度在事先沟通环节就已经表明了。这也最终导致腾中重工此次海外并购的失败。

　　(2)政策变动风险

　　东道国政策、法规的不连续，使我国企业境外发展的空间和利益受到很大的影响。例如，俄罗斯近年来不断提高石油和木材的出口关税，导致我国投资俄罗斯木材及加工业的企业遭受损失。此外，俄罗斯2006年底出台的关于整顿批发零售市场经济秩序，规范外来移民就业等有关法规。更是使10万华商遭受重大损失。泰国新政府2007年修订《外国人经商法》导致多家外资公司因此必须调整股份结构。例如《外国人经商法》修改了“外国法人”的定义。除原来规定的外国人持股比例超过50%，即视为外国法人外，还增加规定了即使外国人持股比例未超过50%，而外国人投票权比例超过了50%，也要视为“外国法人”。许多外国投资者认为由于修订“外国法人”的定义，原有外国投资者需要调整管理结构尤其是投票权比例，相应地则必须减少持股比例。而这也使得许多中国境外企业遭受了巨大损失。

　　(3)劳工权益风险

　　工会组织在国外经常是以企业主的对立者形象出现的。中国企业境外投资经营时如果不能妥善处理与当地工会组织的关系势必会给自身的经营发展埋下巨大隐患。

　　案例：首钢收购秘鲁Hierro铁矿案

　　1992年，北京首都钢铁公司斥资1.18亿美元收购秘鲁铁矿组建了首钢秘鲁铁矿股份有限公司，成为中国在南美洲投资的最大生产企业。但是没多久，首钢秘铁就在1996年因工薪问题而发生了长达42天的集体罢工事件。今年3月，首钢秘铁矿工工会又一次向首钢秘铁提出每人每天增加工资14索尔（3.45索尔合1美元），以与其他公司矿工的薪金持平，但首钢秘铁管理层坚持只增加1.5索尔。6月1日，首钢秘铁矿工工会宣布开始无限期罢工并设置封锁线，公司无奈之下只能答应给每个职员每日加薪2.9索尔，并给予每个职员一次性额外补贴570索尔。据测算，此次罢工给首钢秘铁造成的直接经济损失高达351万美元。虽然首钢秘铁目前已经恢复正常生产，但是劳工问题隐患依然存在。中财网报道，首钢一度想卖掉秘鲁铁矿，如此激烈、如此频繁的劳资纠纷曾一度令秘鲁铁矿处于半死不活的状态。首钢一位中层管理者对记者表示，随着罢工中的暴力事件越来越多，秘鲁铁矿经营问题重重，首钢曾一度想卖出秘鲁铁矿，“真是心灰意冷了，双方日子都不好过。”

　　在全球经济一体化的过程中，劳动力的流动比过去更加频繁；中国的劳动力输出也比过去大大增加了。伴随着资本的流动和劳动力的流动越来越频繁，中国企业向其它发展中国家和发达国家进行投资的情况大大增加。预计未来人民币升值之后，中国企业将更加频繁地出现在国际投资市场上。我们的企业在外国投资，雇用当地雇员，怎样在最大尊重当地法规的情况下，保护自己的利益，值得思考。

　　中国的商业文化和国外有区别。国外工会组织的影响和运作和国内有很大的不一样，对此一定要有准确的定位和充分的思想准备。例如大工会的支持往往就意味着重要的票仓。投资目的地国的劳工组织在整个社会中起到怎样的作用和政治影响、对于企业投资的工厂经营和员工稳定会有怎样的影响，都需要及早考察了解得一清二楚。

　　(4)民族主义风险

　　中国企业海外经营往往过分追求纯粹的经济利益，不在东道国寻求利益代言人，不注重建立本土化的公共关系，很少实施本土化的经营战略。这样一来，我国境外投资企业的发展不仅难以真正融入东道国当地经济社会发展体系之中，而且由于与当地政府和公众缺乏有效的沟通与协调很容易引起“排华”情绪，遭遇民族主义风险。如2004年，西班牙鞋商和贸易保护主义者打着保护民族产业的旗号，针对中国鞋发起了多起游行、示威、抗议活动，埃尔切市的少数激进分子甚至烧毁了大批中国鞋，酿成了震惊世界的烧鞋事件。

　　类似的悲剧2005年再次在南非罗斯敦堡市上演。3月1日，在民族主义情绪的渲染下，当地华人与一个酒鬼细小的口角冲突竟演变成了大规模的骚乱，当地20多家华人商店遭到2000多当地人劫掠。印尼的许多华人企业也因为这种民族主义而遭受过重大的损失。

　　(5)恐怖主义风险

　　“9·11”事件以后，恐怖主义活动日益猖獗，使积极开展海外经营的中国企业不得不面对形形色色的恐怖主义风险。2007年4月24日，一家中资石油公司设在埃塞俄比亚东南部地区的项目组遭20多名不明身份的武装分子袭击并抢劫，袭击造成中方9人死亡，1人轻伤，7人被绑架。2007年前三个月，尼日利亚已连续发生了三起绑架中国工人的事件。2004年6月，中铁十四局11名援建阿富汗项目的工人在昆都市被无辜杀害。2005年3月24日晚，吉尔吉斯坦首都比什凯克的中国国英商品城遭武装抢劫，全部商品被抢劫一空。在印尼和菲律宾也不时有针对华人的恐怖事件发生。这一系列恐怖事件在给当事的境外经营企业带来巨大生命财产损失的同时，也给希望到这些目标市场国开展投资活动的其他中国企业设置了极大的障碍。

　　2.政治风险防范措施

　　1)评估政治风险，建立预警系统

　　企业在进行境外投资立项的过程中，就应当对东道国的政治、法律、社会环境进行系统的考察和评估。许多发达国家都设有对外国政治风险进行评估的专业机构，如英国的《欧洲货币》杂志，每年都发布100多个国家的政治风险评估报告。还有美国的标准普尔和穆迪公司，都是非常专业的商业评估机构，中国企业应加强与这些国际风险评估机构的业务联系。虽然中国还没有专门的政治经济风险评估机构，但2006年，中国出口信用保险公司发布了我国首部《国家风险分析报告》，从而标志着我国国家风险分析体系的正式建立，为我国境外投资企业进行政治风险的识别、评估提供了科学的参考依据。而最新的2010版《国家风险分析报告》针对与我国经贸关系最密切、未来双边经济合作最具潜力、中国企业最为关注的60个重点国家，从政治局势、经济发展水平、财政状况、投资环境等涉及我国对外经济贸易安全的重要方面，揭示了我国出口和投资所面临的国际环境和风险。另外，企业也可以与我国政府驻外机构、使领馆、经参机构、驻外商务机构、海外分支机构特别是在东道国己经设立投资项目的中资企业加强联系与沟通，充分利用这些资源来详细了解东道国的情况。

　　2)境外投资保险

　　境外投资企业可以通过投保将政治风险转嫁给保险机构。国际上通行的海外投资保险的范围一般限于禁止汇兑险、国有化或征用险、战乱险、营业中断险等四种基本类型，保险额一般在投资额的90%以内。2003年，中国出口信用保险公司推出境外投资保险新产品，承保部分政治风险。但我国的境外投资保险将投保人限定为有进出口经营权的中国法人，而排斥了没有进出口经营权的中国企业投保境外投资政治风险的资格。另外，我国境外投资企业还可以通过国际上的保险机构投保政治风险，如美国的“海外私人投资公司”、“北美保险公司”、英国的“出口信贷保证部”等。

　　3)投资分散化与融资多元化

　　分散化和多元化经营是防范风险的常用手段。选择不同的国家、不同的行业、不同的产品分别投资，同样有利于降低政治风险。如果境外投资企业在海外生产布局遵循不同地区子公司高度分工的原则，通过海外子公司的相互协作生产来完成整套工序，则当某一环节的子公司被东道国收归国有，由于东道国无法得到全部工序，该收归行为也毫无价值。除了增加在东道国当地的融资，境外企业还可以向国际银团或多个国家的银行借款，也可大大降低政治风险，因为东道国在采取不利于境外投资企业的行动时，不得不考虑多个国家利益主体的因素。

　　4)加强与东道国各界的经济利益联系及融洽度

　　政治风险无法逃避，任何国家的任何项目都要面临政治风险。但是，这并不意味着政治风险无法减少。政治风险的损害与东道国政府的处理方式有直接的因果关系，因此中国企业如能与东道国建立积极的经济利益联系，增加经济融洽度，则政治风险发生时，东道国政府也会对中国企业给予一定程度的照顾，尽量减少因政治风险造成的损失。具体而言，主要有如下方式：

　　一是在境外直接投资的方式上可以选择合资或合作经营的形式。这将有助于将东道国企业的利益与中国企业紧密联系在一起，利益共享、风险共担，使东道国政府在采取不利于外资企业的措施的时候，能够有所顾虑。

　　二是适当提高当地职员在公司持有股份的比例。这样，一方面可以提高公司当地员工的归属感，强化公司利益为第一的观念，从而反对不利于公司发展的本国政府行为；另一方面，东道国政府采取相关行为的时候会考虑到本国民众的利益而有所顾忌，从而有让步的可能。

　　三是在资金融通上适当依赖东道国的金融机构。这样不仅可以降低融通资金的成本，提高资金融通的效率和便利程度，更可以加强与当地金融界的联系，形成战略联盟，东道国政府采取不利措施的难度就会增加。

　　四是在原料、零部件的采购上适当以当地企业优先。虽然可能增加采购成本，但客观上促进了东道国相关行业的发展，增进了就业，有利于增加政府和工商界对中国企业的好感，同时将相关行业与中国企业的利益绑在一起，提高了风险抵抗能力。

　　五是要为东道国经济发展做出贡献。比如承担一些对东道国经济发展有关键作用，而该国自己又无法完成的项目，为东道国增加就业机会，向东道国政府和企业提供人才培训、提供技术等。这样可以增进中国企业与东道国政府的友好交流，使东道国政府在采取不利行动的时候考虑到中国企业所做的贡献而有所保留。例如，中国石化企业在非洲的投资就与诸多石油投资商显著不同。他们在非洲签订每一份石油合同的同时，都会签订全方位的基础设施投资、医疗服务等大单。面对非洲当地的贫困和腐败，西方选择了指责和制裁，而中国主张通过石油开发帮助对方消除贫困，从而获得了非洲国家的支持。

　　（三）财务风险

　　跨国并购的财务风险是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机，是各种并购风险在价值量上的综合反映，是贯穿企业并购全过程的不确定性因素对预期价值产生的负面作用和影响，是企业并购成功与否的重要影响因素。

　　1.财务风险具体体现

　　企业境外投资模式的差别以及不同的经营阶段面临不同的财务风险。具体而言，财务风险主要体现为以下几种方式：

　　(1)决策程序风险

　　根据我国的对外投资管理法规，到境外投资需要到商务部门办理境外投资审批手续，然后到外汇管理部门办理外汇来源风险审查手续。所以，在进行境外并购的决策时，就必须考虑到相关政策因素，在并购项目启动后，应优先办理这些手续。但在实际工作中，有些企业到境外并购企业，执行“先斩后奏”的冒险策略，到并购协议签署后还没有办理相关审批手续，等到需要用外汇支付并购款时，才想起补办。由于办理用汇审批手续需要一定的时间，很容易导致协议规定的支付并购款的时间已到而企业却无法从国内调查拨款项的问题。对于那些已经拥有多家海外公司的大型企业来说，或许可以考虑临时从其他海外公司拆借资金救急，待获得批准手续后再偿还拆借的资金。但对于那些刚刚开始国际化的公司来说，出现这种问题就可能导致承担违约赔偿责任或延期完成并购而增加并购成本等问题。因此，决策程序风险是境内企业进行境外并购可能遇到的首要风险。

　　(2)价值评估风险

　　境外并购的核心问题是如何评估并购目标价值。对收购方来说，总希望收购目标的价格越低越好；而对出售方来说，则希望并购价格越高越好。最终的成交价格是并购双方相互谈判和相互妥协的结果。如果对并购目标的价值评估出现较大偏差或严重背离，就有可能给并购方带来沉重的财务负担。一般来说，境外并购的价值评估风险大小取决于对并购目标信息的不对称程度。一旦信息不充分，其收购价格就可能高于并购目标价值，使企业陷入财务困境。

　　案例：首钢收购秘鲁Hierro铁矿案

　　收购海外企业，尤其是资源性企业，首钢可谓是“吃螃蟹”的人。受益于早年承包制的首钢资金充沛，雄心勃勃要将产能增加到1000万吨，扩张欲望十分强烈。由于我国铁矿资源贫乏，走向海外成为首钢的必然选择。被首钢选定的这家秘鲁Hierro铁矿前身始建于上世纪五十年代初期。由于经营不善，并受到八十年代世界性经济萧条的影响，企业濒临破产。藤森出任秘鲁总统后推行私有化政策，该矿首当其冲，成为秘鲁私有化后出售的第一家国有大型企业。首钢在1992年收购该铁矿时，由于对秘鲁政府意向调研不足，对参与投标的其他几个竞争对手也不了解。首钢在投标中一下子就开出了远远高出对手的1.18亿美元高价，这导致首钢在以后的多年中长期存在贷款规模过大、偿付能力偏低等问题。而事后首钢获知，自己买下的矿价值仅为几千万美金。

　　总结首钢的案例，仅看到自己的收购战略，而未对目标企业的价值评估进行深入的了解，会造成不必要的损失。再加前文中所述的罢工的困扰，造成了首钢海外投资基本处于失败的状态。

　　案例：明基收购西门子手机案

　　明基收购西门子手机案中也是因为没有评估好财务风险导致收购失败。2005年6月，明基竞购西门子成功，而西门子不但未索取现金，还倒贴明基2.5亿欧元。明基同时获得西门子在GSM、GPRS、3G领域的核心专利技术。自此，明基自诩为全球手机制造第四，并称最迟2006年底实现盈利，甚至放言要冲击诺基亚等豪门的市场地位。然而，仅一年，竟出现高达6亿欧元的巨额亏损。2006年10月，明基宣布，不再投资总部位于德国的明基移动，并向当地法院申请破产保护。同年12月8日，明基不得不承认收购失败，亏损达8亿欧元。

　　明基收购西门子手机业务，看似是没掏一分钱就捡到了一个大便宜。其实不然，西门子手机待嫁之际，早已成为“鸡肋”，累及西门子公司整体业务。而西门子赔钱出嫁手机业务，就是想甩掉此“包袱”。而这些，明基显然没有进行深入的调查研究。在业内看来，西门子当初在手机开发上就策略不明，明基接手之后，实际上又延续了老东家的旧管理模式，品牌、研发等方面亦予以了继承。不难看出，缺乏国际化战略指导而盲目进行海外并购，或以错误的战略指导海外并购，战略意图可行性过低等问题均会给企业并购带来极高的法律风险。

　　对此，为有效地避免风险发生，企业在谋求海外扩张之时，一定要事先在职业化管理、研发创新、品牌建设和国际销售渠道等方面做好整合发展的战略规划，并评估并购重组在经济上及法律上是否可行。

　　(3)政策风险

　　政策风险也是境外并购必须考虑的一项潜在财务风险。在有些海外国家，政府可能出台一些强制财务条款来保护被并购企业员工的权益等。例如，意大利的劳工保护法规规定，并购企业必须按照被并购企业职工工资的一定比例提取职工离职补偿金。如果在并购过程中，不了解这种政策，没有作出相应的财务政策安排，则可能在日后的经营中带来额外的财务负担。此外，还有一些国家专门出台保护中小企业的政策，例如，波兰的中小企业保护法规就规定，任何设在该国的与其国内中小企业发生交易的跨国公司，对中小企业的应付账款期限最长不得超过30天。如果要并购一家波兰企业，就必须考虑到这种政策对公司流动资金的影响，否则，并购后就容易因这种政策带来不必要的麻烦。

　　(4)汇率风险

　　由于结算货币的不同和汇率波动，有时会给并购企业带来严重的财务风险。例如，国内某企业为了开拓东欧某国的市场销售渠道，以“债务承担式”并购了一家专门经销自己产品、已经资不抵债的销售公司，使其成为其子公司，并以较长的放账周期来销售母公司出口到当地的产品。该公司在当地以本国货币结算，而对国内母公司的进口则采用欧元结算。公司在并购时重点考虑的是市场因素，并没有充分考虑汇率可能造成的影响。在并购当年，被并购公司经营还算正常，财务上实现了盈亏平衡；但到第二年，由于当地货币对欧元大幅度贬值，又因放账周期过长导致对母公司的应付账款余额太大，年底决算时导致子公司发生了巨大的汇兑损失，使得该公司集团连续几年都面临着巨大的经营压力。

　　(5)融资风险

　　境外并购的融资风险包括两个部分：一是国内并购企业筹集并购资金的风险；二是指境外被并购企业在当地经营过程中融资成本过高或者根本无法融资的风险。一般来说，已经参与国际并购的国内企业，其并购资金的筹集并不困难，但对于境外被并购企业来说，如何保证在日后的经营中有着畅通的融资渠道和低成本的融资方式则存在一定的困难。从目前我国众多境外投资企业的现状来看，都面临境外融资渠道狭窄、融资成本偏高等一系列困难。

　　如果企业的资本结构不合理，流动负债过多，以流动负债去支持长期投资，会使得短期内产生偿债的紧迫性，一旦企业现金流量不足和融资市场利率变动，将导致企业发生偿付困难甚至并购失败。例如2008年，中铝联合美铝以140.5亿美元参股力拓的英国上市公司，获得该公司12%股份。由于铁矿石市场的不景气，力拓的市值大幅缩水，中铝投资力拓股权浮亏约80亿美元，中铝面临很大的偿债压力和财务风险，为中铝第二次注资力拓增加了压力。

　　(6)监管风险

　　并购境外企业后，必须加强境外企业的财务监管才能保证境外企业资产的安全。目前，企业完成境外并购后，在财务管理上，也都是各自摸索适合自己的路子，但整体上看，境外并购企业的财务监管并不合理，资产流失严重。有些企业并购境外企业后，派驻了自己的财务人员，但由于对国际财务知识的匮乏，也只能做简单的记账算账工作，起不到监管的作用。

　　2.境外并购财务风险的防范

　　(1)建立科学合理的境外并购决策体系，减少境外并购决策的盲目性

　　在进行境外并购决策时，要建立科学的并购决策体系，进行充分的前期准备和科学的并购可行性分析，尤其是要对有关境外投资的监管政策与外汇政策进行详细地研究，既要保证境外并购的顺利进行，又不违反国家的政策法规。在并购境外企业时，建议成立由法律、财务、经营管理等方面的专业人士组成的项目小组，对并购可能涉及的各方面内容及风险进行全面考虑，避免境外并购决策的盲目性。

　　(2)改善信息不对称状况，合理确定并购目标的价值

　　国内企业可以聘请专业的投资银行等中介机构对并购目标的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，合理评估目标企业的真实价值。由于不同的评估机构和不同的评估方法往往会得出不同甚至相差很大的结论。因此，如果条件允许，可以同时选用两家以上的中介机构采用同一种评估方法同时对境外并购目标进行评估，评估结论仅作为并购成交价格的参考依据。

　　(3)充分借力国际中介机构，减少政策风险

　　要有效地规避境外并购中的政策风险，一可以通过当地或国际知名的会计师事务所、财务咨询公司、投资银行、律师事务所的专业咨询服务来完善境外并购企业的财务制度和会计政策，如规范日常的会计核算、计提各种政策性准备金、设计信用政策等；二可以充分利用当地的财务管理人才，实现财务管理本土化。

　　(4)运用国际化金融创新工具，规避汇率风险

　　在西方发达的金融市场中，用于规避汇率风险的金融产品较为丰富，走出去的国内企业要充分利用这些金融产品来规避汇率风险。如保持结算货币进出口用汇额度的平衡、远期汇率锁定、汇率套期保值等都是常用的措施。

　　(5)充分利用全球金融资源，进行多渠道融资

　　要防范境外并购的融资风险，可从以下几个方面入手：一是准确测算并购企业启动资金需要量，以防境外企业尚未正常运转就出现资金缺口；二是境外企业正常运转后，应加强现金流量管理，从严控制款项的收支、减少库存积压，加速流动资金周转，减少流动资金占用；三是运营过程中准确进行资金缺口预算，提前准备融资方案；四是充分利用各种融资渠道，择优选择融资方式，进行多渠道多方式融资，如可以采取当地抵押贷款融资、票据贴现融资、从关联公司拆借融资、通过国内跨国银行的全球授信额度等方式进行融资等。

　　(6)加强对境外并购企业的财务监管，防止资产流失

　　加强境外并购企业的财务监控可从以下几方面入手：一是派驻财务代表。派驻财务代表，既可以对大额款项的支付实现总经理、财务主管、财务代表联签制度，有效地防范舞弊风险，又可以与国内母公司实现有效的接口管理。二是建立巡检制度。即通过选派一些懂国际财务知识的专业财务管理人员定期或不定期地对境外并购企业的财务管理情况进行检查，以发现问题防范财务风险。三是建立定期提交财务报告的制度。四是建立内外审相结合的审计制度。

　　(7)培养国际化的财务管理人才

　　在国际化人才的培养方面，日本某跨国公司的国际化财务人才战略值得国内企业学习。在该跨国公司，总部储备有雄厚的精通财务、法律、外语的国际财务人才，当有并购项目或投资项目时，可以立即从总部派出既懂并购企业所在国财会法规、又精通该国语言的财务人员。

　　二、整合过程中的风险

　　海外并购只是手段，最终目的是使企业获得更多盈利。因此，并购后必须进行有效的整合。通过海外并购重组，虽然迅速获得了技术、人才、品牌、渠道等方面的综合优势，但是，风险在并购后并未消除。事实上，国内一些企业所并购的很多业务都是跨国公司剥离的非核心亏损业务，如果在并购之后整合不利，常常会造成继续亏损，甚至亏损范围扩大。因此，并购整合失败的风险也是中国企业海外并购的主要风险之一。在跨国并购整合阶段主要存在以下风险：

　　（一）文化整合风险

　　境外收购后的文化整合是企业面临的第一个问题，文化整合失败也是跨国并购重组整合中最大的风险。企业文化是在一定的社会经济条件下通过社会实践形成的为全体成员遵循的共同意识、价值观、行为规范和准则的总和，是一个企业在自身发展过程中形成的以价值为核心的独特的文化管理模式，主要包括思想意识和企业制度。

　　所谓企业文化整合就是将不同的企业文化，通过合并、分拆、增强、减弱等方式进行处理，从而形成一种新的企业文化。

　　企业文化塑造企业的经营方式和经营理念，影响企业员工的价值观和思维方式。企业并购是不同企业组织的一次大调整、大变革，这必然会对人们固有的思维方式和价值观形成强大的冲击，给企业员工带来很大的不适应。这是企业文化碰撞的必然结果。这种碰撞经常为企业并购完成后的整合工作带来困难。

　　在跨国并购中，文化整合问题非常突出。如果企业文化存在误解或对立，将可能造成人员大量流失，管理陷入瘫痪，从而导致人力资源管理和企业经营管理中的重大法律风险。

　　案例：TCL集团并购阿尔卡特手机业务

　　2004年4月27日，TCL集团宣布并购法国阿尔卡特手机业务。同年8月，TCL以收购为先导的TCL－阿尔卡特合资公司成立，公司名称为“TCL阿尔卡特移动电话有限公司”（英文缩写TAMP）。其总部设在香港，初始净资产约1亿欧元，TCL通讯出资5500万欧元持有55％的股份，阿尔卡特出资4500万欧元持有45％的股份。苏州公司成为TAMP在中国的子公司。

　　并购的其他条件包括：阿尔卡特公司有权在4年内将合资公司股份转换为TCL通讯股份，而TCL通讯将在5年内将合资公司股权转换为阿尔卡特股份。

　　这一交易宣布之初期，曾受到舆论和部分分析者的追捧，对其前景看好者比看差者要多。有分析认为，TCL通过并购与阿尔卡特合作，具有很强的互补性。更有预言：“合作将为TCL移动提供一个迅速发展国际业务的平台”，由此是TCL的国际化迈上一个新台阶。

　　然而事与愿违，合资企业一开张就暴露出了问题。2004年当年业绩逆转，手机业务由上年赢利8个多亿转为亏损2000多万元。2005年形势进一步恶化。1季度亏损3.27亿元，上半年亏损8.53亿元，与上年同期利润3.02亿元形成鲜明对照。同期其手机销量下跌57%。经营业绩的大幅下滑可归因于多方面因素，但最重要的因素无疑与并购阿尔卡特手机业务联系在一起。此次并购的文化整合风险值得关注。

　　例如，TCL员工经常加班，阿尔卡特留下的员工却没有加班的传统；合资企业的下属企业，原先很多职位被调整，一些主要职位也多由TCL人员担任，原阿尔卡特手机的一些员工的职位事实上被下调了，管理人员尤其如此；在销售人员的薪酬上，阿尔卡特实行相对稳定工资的待遇政策，而TCL则采用相对较低的底薪加上较高的业绩提成的办法；TCL的手机销售采取投入大量资金直接进行终端销售的方式，阿尔卡特主要是通过经销商来做；TCL派出的负责在法国子公司的管理人员，形同虚设，整个子公司处于失控状态等等。这些都导致在TCL和接手的阿尔卡特手机业务部门之间出现了严重冲突。这些最终导致合资企业大规模员工离职，显然TCL对合资后企业的文化整合工作缺少严密的筹划和实施步骤，生硬地更换管理方式，找不到切入点，使企业文化隔阂加重，从而导致大批员工离职。

　　案例：上汽收购双龙汽车

　　上汽集团收购韩国双龙汽车集团案也因为文化的差异而导致失败。2004年10月28日，上汽集团以5亿美元正式收购韩国双龙汽车48.92%股权，这被业内认为的“双赢交易”却在并购后遭遇重大难题。上汽不仅发现双龙研发技术预期收益过高，且因企业文化、民族文化等较大差异，公司面临着来自工会方面的强大压力。在签约5天之前，双龙工会举行了总罢工，致使收购后合作与企业经营拓展无法真正展开。

　　2009年2月6日，韩国法院宣布双龙破产，进入企业回生程序，双龙资本大幅缩水。而作为控股股东，上汽集团持有的双龙汽车股份也被稀释至11.2%，拥有的双龙权益仅为18.51亿元，资产减值损失约30.76亿元人民币。

　　由这两个案例可以看出，并购事件的成功与否最终取决于两个企业能否完全并购整合。事实上，并购重组完成后，因两企业文化和管理风格的冲突，大多数企业随后的深入发展面临较大困难。尤其是跨国并购案例，双方来自不同的国家，政治、经济背景不同，社会制度和经济发展程度不同，文化差异造成的冲突不可避免。因此，在跨国并购整合阶段中，应将企业文化整合置于首位，特别是要培养能认同双方企业文化的高级管理人员，并能够形成适合新企业的企业文化，在未来企业的价值、管理模式、制度等方面达成共识，而不致由于误解或偏见造成企业文化的隔阂与障碍。

　　具体而言，首先，各方在文化整合中应地位平等，这样才可能抱着合作的态度进行文化上的整合与适应。否则，如果一方非要争取“强权”，就有可能为将来留下隐患。其次，各方应抱有长期融合的思想准备。因为企业文化具有隐匿性和惯性，被并购企业一般处子业务亏损状态，这不一定代表企业文化出了问题，所以首先应容忍对方，然后寻根究源找到双方融合的切入点，也就是文化整合的主要障碍。最后，文化整合具有长期性的特征，针对的是已形成惯性的特定企业文化，因而不能急功近利。

　　（二）品牌整合风险

　　对于跨国并购而言，品牌整合是一个突出的问题。因为，品牌涉及商标等知识产权的保护问题，使用期限、使用费用等问题都应是必须考虑的因素，也容易因此而引发法律争议。

　　品牌整合的最终目的是实现管理上的效率和社会评价上的良好效应。企业跨国并购中的普遍目的之一是获得国外品牌，并加速发展自身品牌。如果整合不力，显然会增加法律风险的发生。

　　西方发达国家企业对自身品牌是十分珍视的，中国的并购企业即使获得免费使用，也是受到一定使用条件限制的。如果购买，会支付巨资；不买，又会受制于对方。

　　从中国企业跨国品牌整合策略而言，通常会采取以下几种品牌整合手段：

　　一是使用联合品牌逐步过渡到自有品牌，比如明基并购西门子后，就采用“明基-西门子”联合品牌。但是，稳定的过渡速度和步骤是需要把握好的，如果激进，反而影响推广效果。

　　二是同时采用自有品牌和并购品牌，比如TCL并购阿尔卡特后，TCL拥有阿尔卡特品牌10年的使用权，TCL采用了TCL和阿尔卡特两个独立品牌的运作办法。

　　三是保持原有品牌格局不变。比如TCL并购德国施耐德公司后，其彩电销售在欧洲市场继续用施耐德品牌。

　　四是从并购品牌逐渐过渡到自有品牌。比如联想的品牌规划是，“18个月内IBM品牌保持现状；之后产品商标内注明IBM made in Lenovo，3年后出现IBM-Lenovo联合品牌，4年后出现Lenovo品牌”。

　　因此，使用他人品牌，普遍存在使用期限和使用费用的限制，如何扶植自身品牌和借用他人品牌是一个现实的矛盾。同时，如果在欧美等成熟海外市场使用相对较新的品牌，如联合品牌等，往往需要巨额的营销费用，这实际上增加了品牌整合的难度和成本。而在多品牌运作的条件下，还应注意区分品牌之间的差异。在TCL并购施耐德后，国内市场曾经出现过TCL公司所生产的“施耐德”产品，这与原有的TCL品牌在形象上造成了混淆。

　　还应注意到，在品牌整合中，不应轻易改变并购品牌的内涵。因为某些品牌内涵很难改变，盲目的行动可能导致市场的抵触情绪，从而导致市场份额锐减，这无疑是一种巨大的法律风险。

　　相对于跨国公司对中国企业的并购，并购具有高成长性的品牌是显著特点，而中国企业海外并购的企业多是跨国公司的亏损业务或盈利能力较差的业务，市场前景并不乐观，这就增加了并购品牌整合的难度和风险。

　　（三）管理能力风险

　　跨国并购对企业管理能力提出了较高要求，很多中国企业对此并未进行精心准备和处理，造成在管理上难以实现理想的协同效应，反而增加了协同管理中的法律风险。企业并购后的管理能力风险主要体现在以下两个方面：

　　首先，合适的国际管理人才缺乏，增加了管理整合中的法律风险。并购交易完成后，能否有效整合，能否在并购方和被并购方之间真正形成协同效应，在很大程度上受制于企业是否拥有一批认同本企业文化、了解本企业战略发展思路和行业发展趋势、熟悉国际惯例和当地经营环境的跨国经营管理人才。

　　中国企业在跨国并购中，人才的选拔实现本土化是非常重要的。这些高级管理人员必须对所在企业或类似企业的企业文化非常熟悉，而且具有丰富的管理经验和能力，并能够接受和适应并购重组方的企业文化和发展战略，这样才可能顺利地进行企业经营运作。但是，这本身也需要一个磨合的过程，对磨合过程中所引发的诸如人事动荡的法律风险应有所准备和防范。

　　其次，管理模式陈旧单一，增加了整合法律风险。在跨国并购中，管理模式也同样需要国际化，如果固守原来的模式，可能会增加管理的难度。

　　一方面，应尊重企业所在国法律规定，使经营管理符合法定的要求。例如，TCL并购的德国施耐德公司有650多名员工，由于工会的力量，施耐德新的团队不可能完全按照自己在中国的思路和战略执行。因此，必须调整管理模式。另一方面，所在企业本身是需要管理创新的。那些在国际竞争中处于劣势地位而被并购的企业，自身的管理是存在问题的，应当进行管理创新。但是，实际情况是，人员不能裁，工资不能减，管理制度不能改，这往往增加管理失败的法律风险。

　　（四）整合成本风险

　　在并购整合中，成本的控制是非常重要的问题，需要较强的财务能力，如果成本控制不当，容易导致成本控制整合中系列法律风险的发生。

　　在企业并购过程中，并购成本主要来自三个方面：并购实施前的准备成本、对目标公司的购买成本和并购后的整合成本。在实践中，绝大部分实施并购的企业都非常关注购买成本的高低，认为购买成本是决定实施并购与否的核心因素。实际上，整合成本也同样重要。

　　整合成本也称并购协调成本，指并购企业为使被并购企业按计划启动、发展生产所需的各项投资，由于不同的企业在业务经营、管理模式、企业文化等方面都会存在显著的差异，整合显然需要一定的成本。如果对并购后的整合成本准备不足，容易引发整合失败的法律风险。

　　例如在TCL并购德国施耐德公司和法国阿尔卡特公司案例中，TCL的整合成本是相当高的。主要是来自于巨额的工资费用和为扭亏为盈而投入的巨额资金。TCL基本是全部接收了欧洲企业的员工，而这些员工的工资非常高，如果解聘也需要支付巨额的补偿费用，此成本成为一种长期成本。

　　从支付能力角度而言，企业也应具有良好的赢利能力，否则容易导致亏损范围进一步扩大，更可能导致财务管理中的法律风险，引发财务危机。

　　在TCL大规模地并购欧美企业后，现金流通压力比较大，而并购整合对现金需求是非常多的。而海外业务呈现出严重的亏损状态，又需要大量的资金投入，这也导致TCL集团整体上的亏损。TCL寄希望于彩电和手机的国内业务带来丰厚的回报，可以暂时弥补因收购汤姆逊彩电业务和阿尔卡特手机业务而暂时出现的巨额亏损。但是，曾经利润率很高的TCL手机业务业绩快速下滑，已成为TCL整体亏损的重要原因，现金压力非常明显。

　　因此企业必须对并购后企业整合的运营成本进行财务筹划，对扭亏的难度进行正确的估计，对整合中的现金需求和支付能力有充分的准备。高成本的扩张与整合，无疑会增加相应的法律风险，企业应谨慎。

　　（五）人力整合风险

　　并购可能会涉及人员的调整。对于跨国并购来说，人力资源的整合是非常重要的问题，如果处理不当，容易引发严重的法律风险。而在人力资源整合中，劳资冲突正是这样一种易被忽视的并购后的法律风险。许多国家，尤其是那些民主意识浓厚、法制健全的国家，劳动法对劳动者的保护全面而系统，工会和其他劳工组织非常强势。这对于不擅长民主管理的中国企业来说，意味着存在必需慎审应对的法律风险因素。

　　劳动法问题是中国企业海外并购后遭遇的典型法律风险。收购阶段完成后，我国企业常常会根据业务需要对目标企业的员工进行调整或裁减。此时，应特别了解当地劳动法规对裁减人员的各种实质性要求和程序性要求，以及对雇佣当地人员比例的要求等。如果中国企业无视当地劳动法盲目行事，对目标企业人员调整、裁减，就有可能违法，轻则招致工会（美国称Labor Union，英国称Trade Union）抗议或当地政府行政处罚，重则可能导致大面积罢工。

　　Faegre&BesonL.L.P.律师事务所的一项调查、分析显示，企业并购案失败的十大原因中，有八项直接或间接与劳工、人事或人力资源有关。事实上，企业并购因目标企业的经营控制权易主，除可能对公司股东及债权人的利益造成影响外，公司员工对其原有法律地位可能的变化和劳动条件可能的变更，更成为一种普遍的担忧。因此，如何处理好劳资关系，满足目标公司员工的正当权益要求，这一漫长过程中必须认真研究的重要课题。

　　中国企业海外投资并购中，应对外国劳动法律风险，有一些经验和教训值得投资者借鉴。比如，在首钢国际贸易工程公司（以下简称“首钢”）收购秘鲁Hierro铁矿这一案例中，就是因为对当地的法律环境，特别是对当地的劳动法、工会法知之不深而交了昂贵的学费。

　　案例：首钢收购秘鲁Hierro铁矿案

　　1992年11月5日，首钢集团以1.18亿美元购买了濒临倒闭的秘鲁国有Hierro铁矿公司98.4％的股权。这一出价较之最为接近的另一报价高4倍。首钢当时还承诺要再向这座铁矿投资1.3亿美元。然而，Hierro铁矿被首钢收购伊始，就被各种名目的罢工示威所困扰。最新的一次罢工于2011年4月1日才结束。

　　由于长期遭受罢工困扰，铁矿一度处于半死不活状态。有媒体报道称首钢曾经想卖出Hierro铁矿。

　　究其原因，专家认为，除秘鲁工人明显比中国工人“难缠”外，首钢在Hierro铁矿的某些做法，也使它疏离了当地工人和社区：

　　首先，首钢未履行对这家铁矿进行升级改造的诺言，而是向秘鲁政府缴纳2500万美元的罚款了事。由于未进行必要的升级改造，这家铁矿的安全程度下降了，多次发生事故。据秘鲁劳工部称，该矿2003年发生了170余起事故，其中两起造成了人员死亡。秘鲁人特别忌讳“死亡”这个字眼，人员死亡的事故，为后来的紧张关系种下了祸根。

　　其次，刚开始，首钢试图在Hierro铁矿引入国内管理体系，曾仿效国内模式建立职工代表大会，行不通，导致营运初期管理非常混乱，生产事故频发，成本核算不符合常态，财务报告错误百出。

　　第三，首钢忽视与本土工人的沟通和交流，不遵循当地的劳动法规和安全生产要求，解雇许多罢工工人，劳资关系相当紧张，极大地损害了首钢在当地的声誉。这也是Hierro铁矿收购后经营不善的一个因素。

　　归根结底，首钢不去熟悉、适应秘鲁法律制度，而是把在国内“可行的”习惯做法搬到海外，结果发现这套中国式的投资经营理念与秘鲁的法律、文化环境格格不入，以致至今仍然没有从频繁的罢工梦魇中走出来。

　　首钢正在经历的痛苦也在警示中国企业不要重蹈覆辙。一些中国企业海外收购终成难以收拾的残局，同样源于没有妥善解决劳工问题。从首钢的失败案件中，我们总结出如下经验教训：

　　第一，海外并购中的劳工保护问题不仅是个雇佣关系问题，它还涉及到中国企业与东道国政府与人民的跨文化交流。良好的沟通和交流不仅可以解除东道国的顾虑和阻碍，影响公众的看法，还能树立中国企业的声誉和形象，为“走进去”赢得无形的沟通价值。

　　第二，每个国家都有自己的文化、传统和风俗习惯，以及当地政府的政策法规，无论是对目标企业部分收购（合资办厂），还是全面收购，都可以把并购后的目标企业委托给当地人士进行日常经营管理。这样既能够减轻两国制度与文化差异造成的不便，还可以减少该国人民对重大并购项目的敌对情绪。

　　（六）整合阶段风险防范建议

　　通过以上分析可以看出，跨国并购整合中的风险实际上与整个并购过程的风险是密切相关的。因此，防范和控制的措施也应站在全局的立场去审视。为此，提出以下法律建议：

　　1.设计合理的交易结构，合理控制整合成本

　　“并购容易，整合难”，并购整合方面的风险不能忽视，即便能安全度过并购磨合期，也未必能完全实现原来的战略目标。

　　各方应考虑的问题包括在多长时间赢利，怎么赢利，赚产品量的钱还是赚毛利率的钱，等等。如果不规划合理的财务架构，就会面临更大的整合成本。

　　2.在跨国并购文化整合中，可考虑设置管理力量去评估和治理目标企业的法律风险

　　比如，可聘请专职文化整合经理，探讨一套成熟的文化整合程序和方法，以使双方接受各自的差异，相互信任，达成对未来共同的期望，从而使并购健康平衡地运行，为股东和利益相关者创造更大的价值。

　　另外，在整合的方式和步骤上应进行筹划，可考虑文化整合先行介入的方式，降低整合的难度。作为并购后整合战略的一部分，中国企业不仅需要吸收被收购企业文化中先进的成分，还必须要对放弃原有企业支化中无法被并购企业所认同的文化因素有足够的心理准备。

　　企业文化的整合已成为中国企业实施海外并购的必修课，如果不能掌握跨国企业文化整合的方法和技巧并灵活运用，中国企业的海外并购只会无功而返。

　　3.为应对人员流失，尤其是核心人员流失，增加股权激励或其他奖励办法

　　对核心人员，应采取特殊的激励方法，以降低核心技术人员流失的法律风险。比如，赠与核心人员股票，但这些股票必须在公司工作12个月或18个月后才能出售。另外，在公司工作一定时间后可以获得红利。同时对于并购进来的人员，允许他们有一定的特殊化。这样可以降低文化及人力资源整合中的法律风险。

　　4.品牌整合中，中国企业可采用多品牌策略

　　中国企业可以放弃并购过来的没落品牌，采用谨慎的过渡性品牌策略以及联合品牌策略，并聘请跨国性的品牌经营人才。

　　5.应重视国际中介机构的作用，包括财务、法律及公关咨询等机构

　　在跨国并购中，各类中介机构发挥了重要作用。在海外，中介机构的完备服务，从各个角度使得并购重组过程中的法律风险显著降低，中国企业对此应以重视。但是，这些中介机构应能够形成良好的配合，在法律专家的协调下，为委托方提供严密的服务。

　　6.市场营销体系和销售渠道应在并购前先行建设

　　中国企业应在并购前熟悉所在国特点，采取合适的建设方式，避免市场营销和销售渠道整合中的法律风险。

　　中国企业在跨国并购整合阶段面临的法律风险非常复杂，尤其在并购后的经营阶段，整合失败的法律风险十分突出，需要进行充分的法律准备和采取有效的防范措施，这样才可能实现理想的整合效果。

　　7.重视劳资冲突，减少劳务风险

　　劳资冲突是在企业并购整合中很容易被忽视的一点，但需要注意的是，许多国家，尤其是那些民主意识浓厚、法制健全的国家，劳动法对劳动者的保护全面而系统，工会和其他劳工组织非常强势。这对于不擅长民主管理的中国企业来说，意味着存在必需慎审应对的法律风险因素。具体可以从以下两方面进行改进：

　　第一，保障并购目标企业员工的正当权益。

　　好的做法是，对于公司合并、营业受让、概括承受、公司分割等企业并购行为，应在相关并购计划或并购契约中明确员工权益的处理，主要包括员工信息取得权、工作年限的承认、同意留用员工的选择权、未留用员工和不同意留用员工权益的保护等事项，核心雇员的留用问题，留用员工的待遇、报酬和劳动条件，以及退休准备金的运用、移转、提留和拨付等，均应设有详细的安排与约定。这是一种积极防御的风险应对措施。

　　实践证明，在并购的计划和协议阶段，即对目标企业员工采取各种“亲民”措施，不仅可以化解我国国有企业在海外并购中可能遭遇的曲解，从而减少东道国政府对并购不必要的干预，而且有利于降低并购后的经营风险，是防范劳工待遇、劳动保护和安全生产等劳资风险的良策。

　　为此，尽职调查阶段，即应注意我国与东道国劳工政策与法规的差异，员工的组织结构、力量强弱和维权方式的差异，以及劳动法律的政治与文化背景的主要差别。这些因素对海外投资、并购真正实现“走进去”，构成实质性的影响。

　　对于许多国家来说，无论是欧美等发达国家，还是非洲国家如南非，亚洲国家如菲律宾，拉丁美洲国家如秘鲁，公平、人权与民主不仅是挂在嘴边的口头禅，而且是拽在手中的一张张选票。因此，并购后的劳动法问题，实在不应小觑。遵守东道国的劳动法律、法规，在劳资关系的建设中，依法与劳动者或工会签订劳动合同，按照当地公认的劳动待遇标准，依法支付工人的工资和各种报酬；依法为劳动者缴纳疾病、死亡、退休方面的保险；在安全生产方面，做到合理谨慎，依法用工，对从事特定作业的工人采取必要的安全生产防护措施，防范安全生产事故；明确终止合同的费用、通知和协商的义务、养老金责任等，避免各种歧视，如性别歧视和种族歧视，尤其是应高度关注一些重要雇员的劳动条件和合同条款，对于作为客方的中国企业来说，确实不是小事。

　　第二，重视工会组织的力量。

　　在工会组织健全、依法独立运作的国家，工会组织的主要职能是维护劳动者权利和安全生产监管，因此，工会组织的态度亦经常成为跨国并购成败的关键因素。

　　在美国、欧洲、澳大利亚、墨西哥和南非等国，工会通过其领导成员，代表参加工会的成员与用人单位谈判，讨价还价，与雇主签订劳动合同（集体谈判）。谈判内容可能包括工资、福利、工作规则、投诉程序，调整有关雇佣、解雇和晋升的规则，工作场所安全和政策等。工会领导人与用人单位谈判达成的协议，对各级各类成员和雇主具有约束力，并在某些情况下对其他非会员工人同样有效。

　　民主国家工会的力量十分强大，对并购后裁员和降薪措施的民主监督十分严厉，处理不慎就会麻烦不断，严重影响并购的预期效益。

　　因此，中国企业必须通过并购目标企业工会或当地工会组织妥善处理目标企业员工的权益保障问题，避免员工经由工会组织凝聚过强的反对声浪，导致海外并购功亏一篑。

　　投资企业应按照当地劳动法和工会法的要求，支持成立工会组织，为开展工会活动堤供便利，以利发挥工会在员工与企业之间的沟通、协调和缓冲功能；同时，充分发挥工会在组织安全生产方面的作用。这些问题处理得好，对于化解海外并购劳资风险十分有益。




【作者简介】
孙巍律师，中国政法大学法学学士，伦敦大学亚非学院硕士，现为中伦律师事务所合伙人。
江波律师，毕业于中国政法大学，现为中伦律师事务所资深律师。


【注释】
[1]在美国反垄断法的主管机构是美国司法部反垄断局和联邦贸易委员会，这两个机构对许多反垄断案件有着竞相管辖权。即这两个机构对企业结合等许多案件同时具有管辖权，在查处案件的过程中两个机构均有高度独立性，会出现管辖权的交叉冲突。