场外配资合法性探讨
前言：股市的持续火爆催生了股民“搭牛市便车、空手套白狼”的融资需求，股民利用各种途径融通资金，希望利用高杠杆工具撬动超出自己投入本金几倍的收益。而证券公司所提供的融资融券业务门槛较高，将为数众多的股民拒之门外。于是，广大有融资需求的股民纷纷投入了民间配资的怀抱。据证券业协会有关负责人称：“据调研了解，目前场外配资活动主要通过恒生公司HOMS系统、上海铭创和同花顺系统接入证券公司进行。三个系统接入的客户资产规模合计近5000亿元，其中HOMS系统约4400亿元，上海铭创约360亿元，同花顺约60亿元。”
随着牛市的急转直下，造成高杠杆融资杀跌平仓，大量民间配资撤出股市进一步导致股市暴跌。民间配资的火爆引发了监管层的关注。2015年6月26日，在证监会新闻发布会上，证监会新闻发言人张晓军表示，证监会将继续依法履行监管职能，抑制违反账户实名制的场外配资活动。证监会发言人的这一表态引发了热议，关于场外配资活动的合法性问题以及场外配资是否属于证监会的监管范围成了市场和广大股民的关注焦点。证监会叫停场外配资是否属于其职权范围？场外配资完全退出证券市场是否合理？值得深思和探讨。
一、场外配资的含义及其兴起的原因
今年4月，证监会对券商提出明确要求：“不得以任何形式参与场外股票配资、伞形信托等活动，不得为场外股票配资、伞形信托提供数据端口等服务或便利。”5月中旬要求券商对场外配资情况自查自纠。近期，证监会更是以颇高的频率数次重申，要求各证券公司不得通过网上证券交易接口为任何机构和个人开展场外配资活动、非法证券业务提供便利。那么，究竟何为场外配资活动？从证监会的措辞来看，场外股票配资显然不包括伞形信托。
场外配资所对应的是场内配资，也就是“融资融券业务”。根据证监会颁布的《证券公司融资融券业务管理办法》，融资融券业务，是指向客户出借资金供其买入上市证券或者出借上市证券供其卖出，并收取担保物的经营活动。证券公司开展融资融券业务，必须经中国证券监督管理委员会（以下简称证监会）批准。未经证监会批准，任何证券公司不得向客户融资、融券，也不得为客户与客户、客户与他人之间的融资融券活动提供任何便利和服务。
由于场内配资业务需要取得证监会的批准，取得融资融券业务资格，因此，笔者将场外配资业务理解为是“取得证监会批准的融资融券业务资格的证券公司之外的公司通过各种方式为他人炒股提供资金的行为。”
事实上，场外配资出现的时间要早于券商的融资融券业务，在上一轮牛市期间（2007年），在东南沿海等民间资本比较发达的区域，就已经出现小规模的民间配资炒股业务，而证券公司的融资融券业务则在2010年才开始试点。等到2014年，牛市催生了更多的场外配资公司参与其中。
场外配资业务的出现和兴起主要原因有四：一是中国股市的蓬勃发展吸引更多的资金参与其中，这就催生了资金的需求；二是民间资金乃至银行资金的参与，提供了巨量的资金；三是融资融券业务的高门槛将众多有融资融券需求的股民拒之门外，使其不得不掉头寻求场外配资；四是股民对股票高收益的追逐所引发的火爆配资需求，亦即人性的贪婪。
鉴于券商两融业务的门槛较高，因此，众多有有融资需求的股民转向场外配资的怀抱，通过场外配资这种方式，参与到中国的资本市场当中去，一定程度上推动了中国股市的发展，这一点，可以从上证指数从2000多点迅速增长至5000点可以得到印证。但是，证监会多次重申，要求各证券公司不得通过网上证券交易接口为任何机构和个人开展场外配资活动、非法证券业务提供便利。似乎是将场外配资当作证券市场的洪水猛兽。
二、场外配资的业务模式
从笔者了解的情况来看，场外配资主要分为线上和线下两种模式。一般来说，线上是P2P（P2P本属互联网公司为资金提供方和使用者提供服务的平台，在引入中国后，业务范围逐渐变异，其中包括将债权包装成理财产品吸收公众存款、担保能力低且存在资本金抽离现象、发行预付卡承诺回购收益进行集资等。）、互联网金融这一类公司；线下是一些民间配资公司。以前由于互联网和电子信息技术不够发达，场外股票配资主要集中在线下实体经营，也就是民间配资公司，那时候资金主要是来自东南沿海地区资本比较活跃的地方，例如温州、福建等地。而P2P网络配资则是近年来开始兴起的，资金渠道比较多，来自银行、信托公司甚至自行融资的情况都有。
（一）P2P、互联网金融等公司的业务模式
P2P、互联网金融等公司是通过互联网方式（线上）进行股票配资活动。其股票配资活动一般表现为以下方式：1、P2P、互联网金融等公司在开展股票配资业务时，与资金批发商对接，获得来自信托、银行的资金，除此之外，平台本身有时会获得风投资本、上市公司资本的进入，此外，有的公司还通过网络平台将债权包装成理财产品，并以很高的回报率吸引出资者，然后通过网络和实体门店向社会公众销售，社会公众资金直接进入公司账户或法定代表人个人账户。总之，通过各种方式，获得资金，形成资金池——2、需要配资的客户在公司平台上注册，输入本金，选择配资杠杠和资金使用期限，进行配资申请——3、需要配资的客户通过在线支付工具或网银、银行柜台转账等方式将自有本金充值到其在公司平台注册的账户中——4、配资公司在收到客户提供的本金后，向客户提供交易账户、交易密码、交易软件等，客户自行下载交易软件后，可以用配资公司提供的账户和密码进行股票买卖。
（二）民间配资公司的业务模式
由于部分民间配资公司参与伞形信托（注：伞形信托不是指信托，而是信托的一种架构。在一个基金名称之下，包含多个相互独立的基金，类似于雨伞的形状，因此得名。这些伞形架构下的各相互独立的基金自行进行投资。通常情况下，伞形架构下的基金会设计股票组合、债券组合及货币组合三种形态以上的基金，为投资者提供较有效率的资产配置。），因此，对于民间配资公司则可分为“带伞”的民间配资公司和纯民间配资公司两种，因为“是否参与伞形信托”直接导致资金来源的不同。
纯民间配资公司资金来源多为公司股东和社会闲散资金，但是这类公司数量较少。
而“参与伞形信托”的民间配资公司的资金来源则是伞形信托的优先级资金。在配资公司参与的伞形信托结构中，银行理财资金认购信托计划优先级受益权，获取优先固定收益；配资公司投资于劣后级（即信托子单元），以一定的杠杆获得优先资金，付出高于银行同期贷款利率的年化资金成本，再将资金匹配给有配资需求的客户。
此外，在前述两种配子公司之外，还存在着一些小型的配资公司，这些公司也存在客户需求但资金不足以撬动伞形信托优先级资金时，它们就选择作为中介渠道，付出高额利息从大型配资公司手中获得批发资金，再以更高的利息将资金配出，赚取中间差价。
无论是“带伞配资公司”还是纯民间配资公司，其配资模式通常均表现为：1、客户与配资公司签署配资协议、风险责任协议——2、配资公司准备账户并存入配资金额，将用户名、密码交予配资客户检验—3、配资客户将风险保证金打入配资公司账户，并向配资公司缴纳利息（也被称为“管理费”）后，配资公司将账户交由客户操作、管理——4、如果账户盈利，则客户提交的初始资金和盈利归客户所有；如账户亏损至预警线，配资客户应降低仓位并追加风险保证金，亏损至平仓线，配资公司将采取强行平仓——5、协议期止，双方进行结算。
三、场外配资合法性问题的分析
场外配资公司（无论是线上还是线下），通常都是以投资咨询公司的名义对外营业并签订合同，虽然场外配资公司的业务模式和资金来源存在多种形式，但是究其实质而言，场外配资公司各种配资模式背后的实质行为就是配资公司为客户提供账户和客户自有资金数倍的资金交由客户自行操作、买卖股票，由客户自负盈亏，同时，根据客户所需资金的数额和时间收取一定的管理费。如账户亏损至预警线，配资客户应降低仓位并追加风险保证金，亏损至平仓线，配资公司将采取强行平仓措施。
配资公司将其自有资金或者所筹集的资金以一定的利息提供给需要融资买卖股票的客户，属于公民与企业之间的借贷行为。
关于此种借贷的效力问题，根据《最高人民法院关于如何确认公民与企业之间借贷行为效力问题的批复》的规定，公民与非金融企业（以下简称企业）之间的借贷属于民间借贷。只要双方当事人意思表示真实即可认定有效。但是，具有下列情形之一的，应当认定无效：（一）企业以借贷名义向职工非法集资；（二）企业以借贷名义非法向社会集资；（三）企业以借贷名义向社会公众发放贷款；（四）其他违反法律、行政法规的行为。
有观点认为，根据最高法院副院长奚晓明2013年9月17日《在全国商事审判会议上的讲话：商事审判中需要注意的几个法律适用问题 》的精神，“对不具备从事金融业务资质，但实际经营放贷业务、以放贷收益作为企业主要利润来源的，应当认定借款合同无效。” 因此，应当认定场外配资行为无效。我们不同意这样的观点。奚晓明院长的前述观点是有适用前提的，其并非针对公民与企业间的借贷，而是专就企业间借贷而言。因为奚晓明院长在讲话中明确表述为“在商事审判中，对于企业间借贷，应当区别认定不同借贷行为的性质与效力。对不具备从事金融业务资质，但实际经营放贷业务、以放贷收益作为企业主要利润来源的，应当认定借款合同无效。对不具备从事金融业务资质的企业之间，为生产经营需要所进行的临时性资金拆借行为，如提供资金的一方并非以资金融通为常业，不属于违反国家金融管制的强制性规定的情形，不应当认定借款合同无效。” 对于企业与公民之间的借贷，则并未否定其效力。
除前述借贷法律关系之外，部分配资公司存在非法集资或者非法发放贷款等行为。
对于配资公司的非法集资行为，例如配资公司直接以借贷名义向社会集资，或者变相通过发行投资基金证券、理财产品或者其他债权凭证的方式向社会公众筹集资金，按照中国人民银行《关于取缔非法金融机构和非法金融业务活动中有关问题的通知》的规定，属于非法集资。根据最高法的上述《批复》，如果配资公司是以非法集资的方式取得资金，对于以非法集资方式获取资金向公民提供股票配资的行为，应当认定为无效。在无效后果的处理上，因借贷双方对此均有过错，借款人不应当据此获得额外收益。根据公平原则，借款人在返还借款本金的同时，应当参照当地的同期同类贷款平均利率的标准，同时返还资金占用期间的利息。
如果配资公司从事非法发放贷款等违法金融活动的，根据《非法金融机构和非法金融业务活动取缔办法》第6条的规定，应当由中国人民银行予以取缔。非法金融机构设立地或者非法金融业务活动发生地的地方人民政府，负责组织、协调、监督与取缔有关的工作。
因此，除配资公司是以非法集资的方式取得资金的以外，只要配资公司与客户之间是基于真实的意思表示进行借贷，该借贷行为并未违反法律、行政法规的禁止性规定，应当认定为有效。即使客户借贷的目的是用于炒股，股市的跌宕起伏造成客户的本金丧失，也不能否定双方之间借贷目的存在违法性，双方之间的借贷关系应当受到法律的保护。
至于实践中账户亏损至预警线，配资公司要求客户追加风险保证金，亏损至平仓线，配资公司将采取强行平仓的行为，我们认为，该行为也是合法的。因为，配资客户作为债务人，其配资后所持有的股票账户中的全部金额和股票价值构成其担保配资公司债权的责任财产，当账户亏损至预警线时，即债务人的责任财产有不能全部清偿债权的风险时，此时，配资公司要求客户追求风险保证金的行为，实际上就是要求债务人追加其责任财产的行为，并不违法；当账户亏损至平仓线时，此时，由于债务人并未追加其责任财产，因此，继续亏损将导致债权人的债权无法全部清偿，配资公司采取强行平仓的手段以确保能够收回本金的行为，属于双方约定的一种自力救济的方式，亦不属于违法行为。
如果配资公司与客户之间的借贷利率超过银行同期同类贷款利率四倍的，按照最高人民法院《关于人民法院审理借贷案件的若干意见》的规定，民间借贷的利率可以适当高于银行的利率，各地人民法院可根据本地区的实际情况具体掌握，但最高不得超过银行同类贷款利率的四倍（包含利率本数）。超出此限度的，超出部分的利息不予保护。因此，配资公司与客户之间的借贷利率最高不得超过银行同类贷款利率的四倍，超过部分的利息不受法律保护。
四、关于证监会高调宣布“将继续依法履行监管职能，抑制违反账户实名制的场外配资活动”的几点疑问
1、关于场外配资，纵论其形式多样，但是从本质上来看，场外配资就是一种民间借贷行为，其是否有效，是否应当予以保护，应当按照《合同法》以及最高人民法院的相关司法解释的规定进行处理，与证监会无涉。正如谚语所云“上帝的归上帝，凯撒的归凯撒”。证监会高调介入，是否合乎法律的规定？
2、即使场外配资公司从事非法集资、违法发放贷款等非法金融活动的，对其调查是否属于证监会的职权范围？根据《非法金融机构和非法金融业务活动取缔办法》的规定，该职权属于人民银行。证监会高调宣布将抑制违反账户实名制的场外配资活动，不能说直接导致股市的暴跌和股民的恐慌，但是，从某种程度上来看，至少对以场外配资形式进入证券市场的资金的撤离产生了一定的影响，而大量民间资金的撤离又进一步加剧了股市的下跌。
3、据证券业协会调研了解，目前场外配资活动主要通过恒生公司HOMS系统、上海铭创和同花顺系统接入证券公司进行。证券公司同意上述HOMS、铭创和同花顺系统接入其系统，违法性究竟表现在何处？我们无从而知。但是，至少从宏观角度来看，广大股民以民间借贷的形式，通过场外配资活动，携大笔资金进入股市，是民间资本进入资本市场的方式之一。大量民间资本进入资本市场，活跃了市场、融通了资金、为上市公司输血，众多上市公司在其中获得发展的机遇。
4、根据证监会昨天发布的《证券公司融资融券业务管理办法》，融资融券业务，是指向客户出借资金供其买入证券或者出借证券供其卖出，并收取担保物的经营活动。可见，融资融券业务从本质上就是一种借贷活动，法律并未禁止民间借贷活动，而融资融券业务具有巨大的市场需求，证监会禁止民间资本从事融资业务，是否存在歧视民间资本的倾向？
5、根据证监会的前述《办法》，证券公司开展融资融券业务，必须经证监会批准。未经证监会批准，任何证券公司不得向客户融资、融券，也不得为客户与客户、客户与他人之间的融资融券活动提供任何便利和服务。可见，民间资本是被限制或者禁止从事融资融券业务的。如果民间资本从事融资融券业务，可能存在超范围经营的问题。但是，对于当事人超越经营范围订立合同的问题，《合同法解释（一）》第10条明确规定：“当事人超越经营范围订立合同，人民法院不因此认定合同无效。但违反国家限制经营、特许经营以及法律、行政法规禁止经营规定的除外。”融资融券业务是否属于国家限制经营、特许经营以及法律法规禁止经营的范围？对此，我们也存有疑问。此外，即使认定融资融券业务属于超范围经营，那么对其的查处是否属证监会的职权范围？
6、证监会可以充分的调查场外配资是否合法合规，使其逐步规范化、透明化和逐步降杠杆，但是直接要求此类资金退出，严重打击了民间资本进入资本市场的积极性，大量民间资本逃离股市，造成了目前股市动荡的原因之一，并不利于资本市场的稳定和繁荣发展。对于如何引导和规范民间资本合理合法的进入资本市场，我们认为，不应当由证监会通过发布相关行政规章的方式予以调整和规制，而是应当通过立法的方式解决。证券法修订草案已经于2015年4月20日提请全国人大常委会一审。关于场外配资的问题，如果能够通过相关立法特别是《证券法》进行规范，将会提振民间资本的信心，通过立法引导民间资本合法有序地进入资本市场，无疑将会促进我国资本市场的繁荣和资本市场秩序的健全。
作者单位：北京市地平线律师事务所
