摘要： 客户与券商之间的资金关系在法律上为行纪关系，在金钱为种类物的特殊性质下，客户把客户保证金交付给券商后，便丧失了了对于保证金的所有权相应的获得了对券商的债权，而券商却获得了的保证金的所有权。在客户保证金归券商所有的情况下，会产生诸如券商挪用客户保证金、央行承担对客户保证金的垫付而致中央财政负担增加等风险，针对上述风险我国现行立法所进行的防范仍不能解决根本的问题。现行规定已经为客户保证金独立的存管及存管的信托化作了应有的铺垫，在借鉴国外的经验的基础上，进行制度创新，设立独立的证券金融公司，确立客户保证金进行独立存管及信托化的存管模式。在这种模式下，才能更好地解决客户保证金归券商所有下的风险问题，客户的利益将会获得应有的法律保障。
　　关键字： 客户保证金 归属 风险 独立存管 信托

　　引 言

　　我国证券法第32、33条分别规定：“经依法核准的上市交易的股票、公司债券及其他证券，应当在证券交易所挂牌交易。”“证券在证券交易所挂牌交易，应当采用公开的集中竞价交易方式。”另外，第103条又规定：“进入证券交易所参与集中竞价交易的，必须是具有证券交易所会员资格的证券公司。”在这样的法律规范下，我国的证券交易采用的是二级结算制度。①即投资者买卖证券必须通过在证券交易所取得会员资格的证券公司（以下简称“券商”）进行，而券商直接和交易所进行统一结算，投资者再与券商进行个别结算。这样，投资者如若买卖证券，必须在券商处开立有帐户。由于我国证券帐户的开立要求投资者直接到证券交易所之证券登记结算机构或证券登记结算机构或者其授权的代理机构办理，故在券商处开立的帐户指的是资金帐户。投资者开立资金帐户有两种方法：一是直接在所选定的券商开立资金帐户。其运作方法是投资者开户存入的资金（是否有下限额，由券商自行规定）、证券交易后资金的交收及资金余额情况、全部存储在该券商独立的电脑系统中，并反映在资金帐户存折上，投资者资金帐户内的资金，由该券商以活期储蓄的形式代为转存于银行，利息自动划入该帐户；二是证券投资者直接在券商指定的银行开立通存通兑帐户，由投资者持有磁卡或存折，将想要使用的资金存入活期帐户，然后，客户在券商处开立资金帐户，使用磁卡或存折将活期帐户的资金转入券商的资金帐户。在证券帐户和资金帐户开立后，投资者就可以买卖证券了。1

　　这样看来，我国的投资者如若买卖证券，必须委托券商进行。而投资者在发出委托指令时，必须在券商处存放有一定数量的资金，此项资金就是通常所说的客户保证金。另外，投资者出售证券所得，而准备用于下一次买卖证券的资金，也被称为保证金。不过在国外和我国香港、台湾地区，证券交易允许使用信用交易的方式，他们所谓的保证金的含义特指客户向券商支付一定数量的资金，作为交易中向券商融资融券的担保。1998年通过的证券法也许是为了避免我国法上的客户保证金与国外法上的保证金的误解，在表述上采用了“客户交易结算资金”的概念。本文为了让广大投资者和券商明确在我国此项资金的归属，仍然遵循交易习惯，采用客户保证金的表述进行分析。

　　一、 从法律关系的角度分析客户保证金的归属

　　经过上述的分析，可知保证金是客户存放在券商处的资金。虽然客户的保证金存入券商的帐户后，券商对客户开立有帐户，但是，在我国目前的清算体系中，中国证券登记结算有限公司实行法人结算制度，即每个券商以法人名义申请加入登记公司结算系统，成为结算系统参与人，开立结算帐户后开通资金结算业务。每个结算系统参与人以一个净额与登记公司进行资金结算，那么在这一制度下，客户保证金的清算须通过券商的名义进行。然而在结算环节券商自有资金和客户资金却是混在一起的。2这时，如果说券商与证券登记结算机构是一个独立外部的法律关系的话，那么，客户与券商之间的这种“内部资金关系”也应该是一个独立的法律关系，那么这种法律关系的性质是什么呢？在对此作进一步的分析之前，我们认为需要厘清楚客户与券商之间的法律关系。

　　关于券商和客户法律关系的认识，我国理论界、实践中观点各异，归纳起来主要有三种：一是代理说；二是居间说；三是行纪说。3

　　1.代理说认为券商与客户之间是一种代理关系，券商为客户的代理人，在代理权限内为客户进行证券买卖。先前颁布的《股票发行与交易暂行条例》、《证券公司管理暂行办法》和《关于证券交易营业部管理暂行办法》均持有此观点。在代理问题上需要说明的是，大陆法系的代理与英美法系的代理制度区别较大。大陆法系采用的是狭义的代理概念，“代理者，代理人于代理权限内，以本人名义，向第三人为意思表示，或由第三人受意思表示，而直接对于本人发生效力之行为也（民法第103条、德民第164条、日民第99条、瑞债第32条、俄民第39条）”。4我国《民法通则》第63条第2款规定：“代理人在代理权限内，以被代理人的名义实施民事法律行为。”而我国证券法上，券商是以自己的名义在证券交易所进行证券交易的，而非以客户的名义进行的，所以“代理说”应不成立。英美法系的代理并不关心代理人究竟是以自己的名义还是以本人的名义与第三人为法律行为，它关心的是最终由谁来承担代理人与第三人所为法律行为的后果。这样看来，英美法系的证券公司受客户委托买卖证券最终由客户承受风险的行为就是代理行为。因我国传统上是大陆法系国家，所以在当前的法律框架下，代理说是站不住脚的。

　　2.居间说。居间是一种古老的商业现象，在古希腊时代即已出现。在我国古代，居间人被成为“互郎”，是指促进双方成交而从中取酬的中间人。5我国《合同法》第424条规定：“居间合同是居间人向委托人报告订立合同机会或者提供订立合同的媒介服务，委托人支付报酬的合同。”在证券交易中，券商不仅向客户提供信息，而且还要通过其本身与交易对方订立证券买卖合同来实现客户的委托意旨，故而客户与券商的关系不是居间关系。

　　3.行纪说。我国《合同法》第414条对行纪合同进行了界定，“行纪人以自己名义为委托人从事贸易活动，委托人支付报酬的合同”。行纪人一般是专门营业人，他们以自己的名义对外发生交易关系，委托人则得以利用其信用、资金、经验及特殊的身份地位，从事交易活动。行纪人享有报酬请求权、介入权等权利。从客户与券商之间的交易关系的实质分析，采用行纪说较为妥当。6首先，券商是专门营业人，具有经营资格和交易席位的交易会员这一特殊地位。其次，券商是以自己的名义为客户从事证券买卖活动，其后果由自己首先承担的。第三，对交易过程中所发生的一切证券事故，客户只能向接受其委托的券商提出，而不能直接向第三人提出，即使其了解交易对手仍是如此。第四，券商有权按证券交易所核准的标准收取报酬――佣金，这是券商向客户行使报酬请求权的体现。第五，券商受客户委托实施证券买卖行为时，可以自己的名义介入买卖活动，即可以作为双方当事人的受托人分别为买卖的行为。对于作为委托人的客户而言，券商行使了介入权。

　　由于客户与券商之间的资金关系是两者之间法律关系的一部分，所以客户与券商之间的资金关系的实质亦是行纪关系。客户是委托人，券商使客户资金的行纪人。在双方这种行纪法律关系的前提下，我们来分析客户保证金的法律归属。

　　有学者认为，“保证金在法律上属于客户的资产，虽然这个资产是种类物，客户不能证实哪一部分货币属于自己，但保证金在总的权利概念上只能属于客户，从有关物权和债权法理的依据和有关证券管理法规的内容来看，保证金的权属归客户，从哪个角度上看都能不归券尚享有或与客户共同享有。”7此观点值得商榷，它没有从有关物权和债权法理的角度指出保证金归客户所有的具体理由。我们认为，客户与券商之间委托买卖证券的关系为行纪关系，客户将保证金存入券商指定的商业银行或券商处，则客户便向券商履行了交付行为。依照普遍的民法原理，金钱为种类物，一旦交付，则物之所有权便发生了转移，即由券商享有了保证金的所有权，而客户丧失了金钱的所有权，相应的获得了对于券商的债权，即请求券商向其交付其委托买卖的证券及剩余保证金余额的请求权。在委托卖出证券时，券商因受托卖券所得资金，在未交付给客户之前，其所有权仍归券商所有，也就是券商在卖出证券获得金钱后，并不立即在客户的资金帐户进行登记，客户只拥有请求券商交付资金的债权。金钱作为种类物的特征，券商并不负有交付所取得的原金钱的义务，只要交付同等数额的金钱即为已足。由此可见，客户保证金的所有权归券商所有，在所有权下，券商享有对保证金的管理和处分权。

　　此时，也许有学者会提出疑问，既然客户保证金归券商所有，那么为什么《股票发行与交易暂行条例》、《证券法》却又禁止券商挪用客户保证金，且后者又规定客户保证金与券商资金分户管理的制度呢？券商对于自己的资金还没有自由支配权吗？这岂不是与所有权的理论相冲突了吗？这时，我们需要对于客户与券商之间的行纪关系作进一步的分析。在客户委托券商买入或卖出证券时，券商应本着与客户的行纪合同，依诚实信用原则，忠实的履行自己作为行纪人的义务，即在客户请求支付保证金和买入证券时，券商应具有支付能力且应为及时、妥当的给付。然而，在券商挪用客户保证金的情况下，对于客户要求支付保证金的请求，他们往往致自己或迟延给付或部分给付或给付不能。这时客户对于券商的信用就会产生怀疑，可能会引起挤兑风潮，引起证券市场的萎缩，导致金融秩序的不稳定，严重的情况下会导致社会的动荡。因此可以说，客户保证金一方面在法律上归属于券商所有，另一方面，券商又负有诚实信用义务，依照客户的指令谨慎、勤勉的履行履行行纪合同的义务。那么，券商挪用客户保证金的做法便是为法律所不允了。

　　二、对客户保证金归券商所有的风险考量

　　客户保证金的归属问题是证券市场清算制度安排的一项重要内容，当今世界上存在两种作法：一是将其划归商业银行，由银行负责清算和管理，大部分国家都是如此；二是把保证金交由券商，由券商组织清算和对保证金进行管理，这种作法为我国所独有。8

　　决策者之所以设置前述的法律制度，把保证金划归券商，主要是出于分离银行业和证券业的考虑。为避免银行资金进入证券市场，出现类似美国1930年代的大危机，我国一贯坚持两业分离的原则，而分业中以美国的防火墙制度最为典型，其核心是使银行业与证券业的风险与收益分开，努力使二者中其一发生危机不致传递到另一行业中去，主要方式是机构内部分离和外部隔开，基本作法就是从资金、财务、人员上将两业分离。

　　在现实中，虽然券商以年利率0（72（活期存款支付给投资者，但是券商基于对客户保证金享有的所有权，可以从银行处获得按金融机构同业存款利率年1.89（的利息，这样券商便可以获得1（17（的无风险息差收入。据《经济观察报》的采访，“按照一般的估计，保证金数量基本上在5000亿元左右，即使以3300亿计算，券商的息差收入也在38亿左右。”9应当说，在我国目前禁止融资融券交易的情况下，息差对于券商在当前资本市场上的生存和发展客观上起了积极的支持作用。

　　（一）客户保证金归券商所有的不利影响

　　对于客户保证金归券商所有的问题，我们要辩证的分析，一方面要看到它在证券市场发展初期的积极作用，另一方面，也要看到它的消极影响。我们认为，对于客户保证金归券商所有，容易产生以下问题：

　　其一，券商作为客户保证金的所有权人，并未给投资者以充分的对价便获了1.17（的利差收入，使广大投资者的利益受到了损失，对投资者而言这是不公平的。

　　其二，券商作为客户保证金的所有权人，导致其具有挪用客户保证金的冲动。近年来，出现的“四川证券公司挪用客户保证金案”、“国信证券公司挪用客户保证金案”等案件，券商擅自挪用保证金用于放贷吃息、配股余额包销、自营业务或投资实业。一方面损害了广大投资者的利益，另一方面在这种违规操作获得可观回报的表象下，券商变得不思进取，传统的投资银行和新的创新业务得不到开拓，从而使得券商的素质与我国证券市场的发展步伐和国有企业的股份制改造进程严重脱节，更谈不上向发达国家的证券公司看齐了。

　　其三，券商作为客户保证金的所有权人，客户对券商享有的是对保证金的债权。在券商破产或发生支付危机时，投资者的债权便处于风雨飘摇之中。如果投资者不能收回保证金债权，他们极容易对证券市场失去信心，然而投资者的信心则是证券市场健康发展的基石。近年来股市的持续低迷不振的重要原因就是投资者对于市场的信心不足。

　　最后，也许是对上述风险的考虑，2004年11月4日，四部委联合发布的《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》①，在第六部分规定：“收购个人储蓄存款和客户证券交易结算资金的款项全部由中央政府负责”，“中央政府负责筹集的收购资金在存款保险制度及证券投资者补偿机制建立之前，由人民银行用再贷款垫付，承贷主体由人民银行与监管部门协商确定。”然而，问题证券公司的客户保证金由央行再贷款解决，这一方案显然不是最优方案，除了给中央财政增加负担外，还容易引发道德风险。据有关媒体报道，2002年8月，鞍山证券被撤销，鞍山证券挪用客户保证金和个人债券余额将近40亿元，关闭鞍山证券总共要动用大约15亿元的央行再贷款，用以垫付客户保证金。10由中央政府为问题券商买单的方案，也许是现实无奈的悬着，但显然不是我们改革的方向。不过，我们需要进一步的探索和改进。




　　（二）我国对保证金风险的防范

　　基于对上述不利影响的认识，我国立法在加强对于客户保证金归券商所有的风险控制方面，也在不断的探索和改进之中。早在1993年国务院发布的《股票发行与交易暂行条例》第71条就规定，对挪用客户保证金的行为，根据不同的情况，可以单处或者并处警告、没收非法所得的股票或其他非法所得、罚款；情节严重的，限制、暂停其经营证券业务或者撤销其经营业务的许可。我国《证券法》则进一步的把挪用客户保证金的处罚措施更具体化，包括：责令改正，没收违法所得，处以违法所得一倍以上五倍以下的罚款，并责令关闭或者吊销责任人员的从业资格证书；构成犯罪的追究其刑事责任。也许是监管层看到了仅仅有事后的惩罚还不能还好的解决券商挪用客户保证金的问题，2001年5月16日颁布的《客户交易结算资金管理办法》便采取了限制资金运动和进行总额监控两个手段，“在证券公司、存管银行和登记结算公司之间必须建立起一个由备案专户构成的相对封闭的系统，证券公司必须将保证金存入账号，除投资者提现和券商的佣金收入等一些正常的支付行为外，保证金只能在这些经过中国证监会备案的专门账号之间运动”。另外，证监会于2001年11月发布的《关于证券公司增资扩股有关问题的通知》，也加强了对证券公司增资扩股所募集资金的监督管理，要求其优先用于归还被挪用的客户保证金和处理不良资产。这样，事前防范和事后监督惩罚相结合的措施，使得券商挪用客户保证金的比例已经大幅度下降，“根据有关资料显示，1997年券商挪用客户保证金比例曾达到23（，1998年为18（，1999年为16（。而且绝大多数的券商全部归还了挪用的保证金”。11 2003年底，证监会下发《的关于加强证券公司营业部内部控制若干措施的意见》规定证券公司营业部必须将不低于70（的客户保证金上划证券公司总部，这使得证券营业部的经理或其他工作人员很难通过开假账号、支票等方式挪用客户保证金。这种在券商内部建立独立存管公司的作法，如果认真执行所有制度，只要不发生总公司层面的保证金挪用，客户的保证金应该能够保证安全。12我们认为，在证券公司层面建立独立存管公司来存管保证金的做法应该说是指明了改革的方向，即客户保证金应该独立存管，但是，上述证监会的规定可能是担心改革的力度过大致证券市场的动荡，从而囿于传统的思维，不能从根本上解决客户保证金的安全问题。在总公司建立独立存管公司的作法，对总公司挪用客户保证金的风险依然是鞭长莫及。

　　三、对我国客户保证金归属问题的进一步思考

　　在客户保证金归券商所有的情况下，尽管监管层在不断的出台各种措施，但是券商挪用客户保证金的风险依然存在。更重要的是，在这种归属关系下，很多券商却处于崩溃的边缘，甚至成了“灯草也能压死的瘦骆驼”，我们对这些券商再予以保证金归其所有的意义究竟有多大？我们认为，一方面我们应该建立独立的证券金融公司，确立客户保证金独立存管的制度，另一方面，引入信托化的存管模式，在信托财产独立性的理论下，确保投资者的利益。应当讲，我国客户保证金的独立存管及信托化已经具备了生存的土壤，很多的现行规定已经为我们的改革做好了铺垫。

　　（一）从弹性的现行规定中寻求客户保证金独立存管的可能

　　我国证券法第132条第2款规定：“客户的交易结算资金必须全额存入指定的商业银行，单独立户管理。严禁挪用客户交易结算资金。”证券法对于客户保证金的单独立户管理作了明确的规定，但是独立到哪一步却是不明确的。在我国的证券实务中，券商是以自己名义把客户保证金存入商业银行的，只是在券商自己处有为客户开立的独立的资金账户，而在商业银行处，投资者的账户并不是独立的。也许监管层发现了这一漏洞所引发的一系列问题，2002年1月开始的《客户交易结算资金管理办法》规定，在证券公司、存管银行和登记结算公司之间必须建立起一个由备案专户构成的相对封闭的系统，证券公司必须将保证金存入账号，除投资者体现和券商的佣金收入等一些正常的支付行为外，保证金只能在这些经过中国证监会备案的专门账号之间运动。2004年8月30日，证监会又紧急下发了《关于对证券公司结算备付金账户进行分户管理的通知》，通知规定，证券公司应在中国证券登记结算有限责任公司分别设立自营结算备付金账户和客户结算备付金账户，分别用于自营业务结算和代理业务结算。并须将其上海、深圳两个交易所的现有席位分别指定为自营业务席位或非自营业务席位，证券公司自营债券现货和回购业务与客户债券现货和回购业务分别安排在自营、客户两个主席位上分别进行结算。席位和备付金账户分设完成后，证券公司的各类业务均需按自营和客户两类进行严格区分，按相应的席位和备付金账户分别进行交易和结算。在此规定出台后，有媒体以《肃清券业违规源头、证监会严令券商“分户管理”》为题作了报道，13应当说中国证监会在构建一个独立的专门账户上费了不少心血，但是很难说他已经遏制住了券商违规的源头，治本之策应是建立一个独立的存管客户保证金的证券金融机构。不过，证监会在为客户保证金的真正的独立、集中存管所做的不断的努力和铺垫还是有着重要的意义的。

　　（二）从独立存管的框架下，构筑客户保证金存管信托化的法律空间

　　1996年证监会发布的《证券经营机构自营业务管理办法》第27条规定，证券经营机构同时经营自营与代理业务，应当将经营业务的资金账户和人员分开管理，并将客户存入的保证金在2个营业日内存入指定的银行的信托账户，将证券公司的自营资金设立专门账户，单独管理核算。证监会的上述规定的意旨是很明确的，就是寄望于信托化的方式解决客户保证金的独立存管问题，从而避免客户保证归券商所有所带来的诸多困境。然而这里的规定又面临着如下的问题：

　　首先，在当时将此种账户的性质表述为“信托账户”，不免引来学者的质疑。在我国还没有一部信托法的情况下，在银行开立信托账户的做法是否可行？法律依据是什么？如果挪用了该账户内的客户交易结算资金，客户是否可以得到信托法上的保护？？？银行作为托管人的责任如何？14

　　其次，证券法第6条规定的证券业和银行业、信托业、保险业分业经营、分业管理。证券公司与银行、信托、保险业务机构分别设立的分业模式下，能否在银行开立信托帐户？如果开立，则银行已从事信托业务，这显然是与证券法第6条是抵触的。

　　社会在不断的前进，我们的立法也在不断的发展，2001年《中华人民共和国信托法》终于获得通过。信托法确立的所有权与利益分离原则、信托财产的独立性原则、受益人的保护原则及其具体的规定，15为我们对客户保证金的信托法改造提供了法律基础。在信托法的规范下，信托帐户便有章可循、切实可行了。然而，把信托帐户放在哪个机构呢？分业经营管理的模式使我们不能在商业银行设置，而独立存管的需要又使我们不能在券商处内置一个信托帐户。我们应该如何作选择呢？“山重水复疑无路，柳暗花明又一村”，既然上述两条路都走不通，那么就应当从发展的角度来看问题，法律并没有概括性的规定禁止成立新型的或者综合性的机构。如果成立一个专门用于客户保证金存管的证券金融公司，在法律上并没有实质性的障碍。这时候，制度的创新将显示出蓬勃的生机和旺盛的生命力。在作进一步的分析之前，我们先了解一下近邻韩国和日本的情况。

　　（三）韩国、日本的经验

　　韩国证券金融公司于1995年经韩国财政经济部批准，依公司法的规定设立。其成立的背景是，当时银行普遍不愿向证券机构提供贷款，需要设立一家融资公司。为了确保证券公司客户保证金安全、完整，1999年4月1日起，该公司便负责集中管理证券公司和期货公司客户保证金。依韩国证券与交易管理法第44条的规定，证券公司必须将客户保证金存入证券金融公司，并将客户保证金存款账户与证券公司在证券金融公司存款账户分开。客户保证金账户可以存款账号形式开立，也可以信托账户形式开立。据有关媒体报道，截至2003年8月31日，81.8（的客户保证金以信托账户形式存管。在亚洲金融危机中，少数证券公司破产或被外资收购，但投资者的客户保证金未受损失，这与韩国独立、集中、统一的客户保证金存管制度有很大的关系。16

　　在日本，过去关于保管寄存的有价证券基本上是进行个别分别管理，但与信用交易和借贷交易相关的委托保证金、借贷金、期货交易相关的委托证据金、交易证据金等顾客的资产与证券公司的资产混合保管的情况也很多，因此，证券公司出现破产时，产生了顾客的权利保全上的问题。同时，立法者看到了金钱作为种类物的特殊性，他们在证券公司的内部存放时，不能给予其顾客的所有物的法律上的性质。因此，在修改法律时，规定了顾客分别金必须采用在信托银行或兼营信托业的银行以信托的形式保管。17

　　作为大陆法系国家的韩国、日本，他们的立法者看到了金钱作为种类物的特殊性，即一旦把金钱交付与券商，客户便失去了对于金钱的所有权。他们一方面规定了客户保证金的独立存管，另一方面规定了必须或者可以信托形式来存管客户保证金。他们的做法对于我们在保证客户保证金的安全方面的立法改进无疑具有积极的借鉴意义

　　（四）我国在客户保证金存管上的具体设计

　　鉴于金钱作为种类物的特殊性，为了从法律上切实的保护投资者的权利不受侵犯，保证客户保证金的安全，我们应当借鉴国外的经验，设立证券金融公司对客户保证金进行独立存管的制度，规定证券金融公司把客户保证金存款账户和券商的存款账户必须严格分开，同时客户保证金账户可以存款账户方式开立，也可以信托账户方式开立。同时由于我国的证券市场仍不成熟，我们的许多制度设计还必须留下足够的弹性空间。一方面明确的规定必须将客户保证金完全存入证券金融公司，保证证券金融公司对于客户保证金的独立存管。在此制度设计时，可以规定由投资者直接到证券金融公司开立帐户，以防止券商截流资金。另一方面，规定客户保证金帐户可以存款形式开立，也可以信托帐户开立。在以存款帐户开立时，证券金融公司须向客户支付合理的利息，但投资者要承担证券金融公司破产时的支付不能的风险。在以信托帐户开立的情况下，依照信托法原理，如果是投资者亲自到证券金融公司设立信托，投资者则是设立的自益信托，投资者兼具委托人与受益人两种身份；如果是由券商在证监会的督促下把客户的保证金存入证券金融公司的信托账户，则是券商设立的他益信托，券商为委托人、证券金融公司为受托人、投资者为受益人。无论是自益信托还是他益信托，保证金都是独立的信托财产，独立于投资者个人、券商和证券金融公司的财产。在信托终止时，依照信托文件或信托法的规定，客户保证金归受益人所有，也就是归投资者所有，不受证券金融公司是否破产的影响。另外需要指出的是，证券金融公司在设立后，随着证券市场的发展我们可以通过立法授予它从事融资融券服务的权利。①融资融券的实现，可以进一步拓宽券商的融资渠道，为活跃我国的证券市场，促进资本市场的发展做出贡献。

　　结 语

　　可能会有学者指出，无论独立存管还是信托帐户，都有一个证券金融公司的信用问题，在我国的信用体系还没有建立的情况下，制度的创新意义不大。我们认为，制度的完善有利于推动信用的培育和完善。针对现行规定不合理之处所进行的制度创新，裨益于我们制度的完善，属于我们鼓励的创新范畴。我们无法完全杜绝券商的违规违法的操作，但是良好的制度的确可以使券商不能或减少违规违法的操作，更好地解决客户保证金归券商所有下的风险问题，使投资者的利益得到最大的保障，也只有在良好的制度的规范下，我国证券市场的成熟才变得可以预期。

　　参考文献：

　　1 薛伟宏著《股票运作法律实务》，中国城市出版社2001年版，第220页。

　　2 请见《客户保证金保卫战》，载2004年第12期《财经》

　　3 邵挺杰主编《证券法》，法律出版社1999年版，第141页。

　　4 胡长清著《中国民法总论》，中国政法大学出版社1997年版，第295页。

　　5 王家福主编《民法债权》，法律出版社1991年版，第729页。

　　6 相同的观点见邵挺杰主编《证券法》，法律出版社1999年版，第143页；彭冰《客户交易结算资金的法律问题》，载吴志攀、白建军主编《证券市场与法律》，法律出版社2000年版，第260页；隋彭生著《合同法要义》中国政法大学出版社2003年版，第603页。

　　7 管晓峰《关于证券交易保证金的若干法律问题》，载王卫国、Roman Tomasic（澳）主编《中国证券法破产法改革》中国政法大学出版社1999年版，第165页；相同的观点见，徐世杰《论我国证券交易保证金的权属问题》，载《商业经济与管理》2001年第6期。

　　8 王现成《客户保证金归属问题初探》，载《金融理论与实践》1998年第4期。

　　9 资料引自《谁来管理5000亿保证金》载2003年7月28日第119期《经济观察报》。

　　10 资料引自《谁来管理5000亿保证金》载2003年7月28日第119期《经济观察报》。

　　11 参见符启林主编《中国证券市场十年著名案例评析》，中国政法大学出版社2003年版，第271页。

　　12 请见《客户保证金保卫战》，载2004年第12期《财经》

　　13 请见2004年9月9日《21世纪经济报道》第2版

　　14 彭冰《客户交易结算资金的法律问题》，载吴志攀、白建军主编《证券市场与法律》，法律出版社2000年版，第275页；

　　15 对我国信托法原则的总结，可以参见霍玉芬著《信托法要论》，中国政法大学出版社2003年版，第63-70页。

　　16 乔炳亚《韩国证券公司客户保证金存管制度与借鉴意义》，载2003年12月8日《金融时报》。

　　17 [日]和本一郎、大武泰南著，侯水平译《证券交易法概论》（第四版），法律出版社2001年版，第145-150页。

作者：丁绪瑞