禁止证券内幕交易立法若干问题的探讨
发布日期：2003-12-19 文章来源： 互联网
证券市场是资本与信息交融的资讯市场，投资者有权利用所知信息作出投资判断，但内幕交易人利用内幕信息进行交易，则会扰乱证券市场秩序，使投资者觉得市场不公，远离市场，从而使证券市场融通资金的功能和本意受挫。1909年美国联邦最高法院在StrongV.Repide一案中确立“特殊情事法理”，成为制裁证券内幕交易的最早规范①，之后各国证券立法纷纷对内幕交易加以禁止，旨在捍卫“公平”、“公开”、“公正”原则，规范证券市场，保护投资者权益。
一、禁止内幕交易的必要性和我国立法概况
禁止内幕交易的必要性在于：第一，有利于维护证券市场“公平、公正、公开”的“三公”原则。内幕人员先进行内幕交易再公开信息，无疑会使信息流通受阻，违背公开原则。内幕交易人利用特殊身份、地位滥用信息资源，损害合法投资者的利益，违背公平原则。如果不禁止内幕交易，市场的公正将无法实现，“三公”原则必定名存实亡；第二，有利于维护效率原则。内幕交易会造成投资者对证券市场不信任，不再涉足其中，进而引起证券市场乃至整个国家政治经济的震荡，市场效率更无从谈起；第三，有利于培育诚实信用的理念。诚实信用作为一项民法原则，已经被视作市场行为的基本准则。内幕交易行为人违背了不得滥用内幕信息的义务，将自身利益建立在合法投资者受损害的基础上，显然违背诚信原则。
就我国证券市场而言，1993年原沈阳证监会主任关维国案，1994年“襄樊上证”案，都说明内幕交易的存在和严重性。要维护我国证券市场的稳定发展，打击内幕交易必须加大力度，而有法可依是首要环节。
正因为如此，我国对禁止内幕交易作了一系列规定。最早是中国人民银行发布的《证券公司管理暂行办法》第17条，之后是《上海市证券交易管理办法》第39条和第42条，《深圳市股票发行与管理暂行办法》第43条。国务院发布的《股票发行与交易管理暂行条例》（以下简称《暂行条例》）将禁止范围拓宽到全国，证券委还发布了《禁止证券欺诈行为暂行办法》（以下简称《办法》）。1997年10月生效的《刑法》第一次以基本法的形式规定证券内幕交易为犯罪行为及其刑事责任，为打击内幕交易犯罪提供了强有力的法律依据。分析以上法律规范，可以得出我国禁止内幕交易立法的特点：1 从原则性规定向具体性规范转化。表现为内幕交易主体范围的不断扩大，内幕交易行为、内幕信息的界定渐趋明确。2 立法层次不断提高，从地方法规到基本法律《刑法》形成了一定的体系。3 法律责任明显加重，尤其在行政法律责任和刑事法律责任方面。立法的进步无疑使法律规范更具科学性，但仍有不少问题亟待解决，所以，加深对证券立法的探讨，借鉴国外立法的成功经验极具现实意义。
二、禁止内幕交易的法律要点
（一）关于主体。对内幕交易主体的界定各国不尽一致，但其范围具有日益扩大的趋势。美国将内幕交易主体分为传统的公司内部人员、准内部人员、公务员和第三人四种。根据新加坡《公司法》，公司的任何高级职员、雇员或代理人，凡能接触机密情况者即为内部人员。此外，上述人员的妻子、丈夫和其他直系亲属均被视为内部人员。主要股东和其他能获得内部情况者虽不被看作是内部人员，但就证券交易所的公开政策而言，仍被视为内部人员。根据我国相关法规，内幕交易主体包括内幕人员和获悉内幕信息的非内幕人员。《办法》第6条规定：“内幕人员是指由于持有发行人的证券，或者在发行人或者与发行人有密切联系的公司中担任董事、监事、高级管理人员，或者由于其会员地位、管理地位、监督地位和职业地位，或者作为雇员、专业顾问履行职务，能够接触或获得内幕信息的人员。”并分五项予以具体列举。从范围上看，传统的公司内部人员、利用职务之便获取内幕信息的人员和利用职务之便以外的其它方法知悉内幕信息的人员都属于我国法律规定的内幕交易主体。
许多国家在立法中将具有控股关系的股东归入公司内部人。美国1934年《证券交易法》规定持有公司已发行的有表决权股份10%以上的大股东为内部人员。我国《暂行条例》第46条禁止个人股东持有公司5‰以上发行在外的普通股，但立法中未将持股达一定比例的个人股东列为内幕人员。在特殊情况下公司发行在外的普通股总量减少，可能使个人持股超过5‰的限制，而且外国和港澳台地区的个人股东持人民币特种股和在境外发行的股票不受5‰的限制，结合这些情况，我国证券立法有必要将持股达一定比例的控股股东规定为公司内幕人员，以明确其不得为内幕交易的义务。
公司为开展业务往往会将内部信息告知特定对象，如会计师、律师等，这类人员为公司服务的同时基于信用关系不得滥用内幕信息，即使他们拒绝为公司工作，或因为其他原因没有接受公司委托，也应保守秘密，不得进行内幕交易。同样，内幕人员离开原职位后在一定时间内仍应受禁止内幕交易法的约束，不得利用所获悉的内幕信息买卖有关证券。新加坡公司法将以往12个月内担任过公司董事者归入内部人员。
（二）关于内幕交易行为。
各国在证券立法中往往按不同主体进行分类列举，以求确切指明各种行为的客观特点。我国《办法》第4条分四点对内幕交易行为加以列举：（1）内幕人员利用内幕信息买卖证券或者根据内幕信息建议他人买卖证券；（2）内幕人员向他人泄露内幕信息，使他人利用该信息进行内幕交易；（3）非内幕人员通过不正当的手段或者其他途径获得内幕信息，并根据该信息买卖；（4）其他内幕交易行为。从该《办法》来看，我国立法规定的内幕交易行为在客观上主要表现为“利用”、“建立”、“泄露”三种。
从“利用”、“建议”两种行为可以明显看出行为人是出于故意，但“泄露”可能出于故意或过失，《办法》和新《刑法》对泄露行为没有指明其主观上必须是故意。过失行为是否构成内幕交易的问题较为复杂，理论界观点不一，各国立法与实践也不相同。实践中内幕人员确实有可能一时疏忽将内幕信息泄露出去，如公开消息的方式不当、酒醉等。如果有证据足以证明其行为明显属过失行为，笔者认为应当追究其法律责任。因为，第一，在“利用”、“建议”、“泄露”三种行为中，“泄露”可能带来最严重的后果。在内幕人员利用信息进行交易的情况下，通常是少数个人行为，而且财力有限，给投资者和相关公司造成损失不会很大，但泄露却可能使若干人获得内幕消息并参与交易，甚至包括强大的财力，这样必定造成严重损失。第二，按新《刑法》和《中华人民共和国保守国家秘密法》规定，故意或过失泄露国家秘密，情节严重的构成犯罪。《办法》第5条所称重大信息包括发行人内部信息和可能对证券市场价格有显著影响的国家政策变化。那么当某信息同属于《办法》和《保守国家秘密法》规定对象时，过失泄露者理所当然要负刑事责任。第三，如果规定只有故意才构成泄露内幕信息，那么泄露者会以过失为由逃避法律责任。
另外，如果“未利用”内幕信息进行交易，是否构成内幕交易。英国规定，内幕人员、公仆或内幕信息接触者不是为自身或他人谋利益或减少损失而为的任何特定事情不视为内幕交易行为②。香港也有类似规定。③根据美国1988年《内部人交易与证券欺诈法》，内部人员在从事交易行为时只要已知悉“内部消息”，就应接受处罚，而不问是否利用了该信息。可见美国立法采取一种“绝对推定”，将已知悉“内部消息”的交易行为都推定为内幕交易行为。台湾地区立法也采取了推定方式，即推定已获知信息而为交易的行为人有图利之意，但与美国不同之处是，如果被告主张自己的交易行为与知悉内部消息无关联，则可自行举证证明。这种举证责任转换的作法比较公平合理，因为现实经济活动中知悉内幕信息的个人或企业完全可能出于特殊原因需要买卖证券，如债务到期、受灾损失重大等，如果被告能举出十分有力的证据，证明其交易行为不是因为已知悉内幕信息时，可以免除其责任。为杜绝以此为借口逃避责任者，尤其应注意交易的数额和时间必须与交易者所举证据相符。
（三）关于内幕信息。从各国立法来看，内幕信息符合两个标准：（1）信息尚未公开；（2）信息重大，公开后会对股价产生影响。我国《办法》第5条规定：“内幕信息是指内幕人员所知悉的，尚未公开的和可能影响证券市场价格的重大信息。”同时，对“重大信息”分26条加以列举界定，包括与发行人相关的内部信息、可能对证券市场价格有显著影响的国家政策变化和其它重大信息三类，但不包括运用公开的信息和资料对证券市场作出的预测和分析。
内幕信息的标准包括“信息未公开”，那么，什么是信息公开呢？对此，可从信息公开的主体、方式、时间等要素加以探讨。对信息公开的主体有两种不同学说：（1）上市公司主体说，该说认为内幕信息必须由上市公司通过向证券监管机构或证券交易所申报，或在法定报刊上刊登或召开新闻会议等形式公开。该说为多数国家证券立法采用。（2）有效市场理论说，该说以经济学中有效市场理论为基础，认为如果某一“内幕信息”被一定数量的投资者知悉，则投资者的投资行为会使该信息在股价上反映出来，其它投资者也因此而获悉该信息。所以此时信息虽不是由上市公司公开，但实际已在市场上公开，不再属于“内幕信息”。可见，该说较上市公司主体说的公开主体要宽泛。
我国未专门规定公开主体的范围，但《暂行条例》第63条规定：上市公司应当将要求公布的信息刊登在证监会指定的全国性报刊上。上市公司在依照前款规定公布信息的同时，可以在证券交易场所指定的地方报刊上公布有关信息。从《暂行条例》规定可以看出，我国采取的是较严格的上市公司主体说，认为必须由上市公司经法定程序公开才是信息公开。
信息是否公开的标准问题关键在于公开的方式和时间。当前各国立法采取的公开方式为：（1）以新闻发布会的形式公布；（2）通过全国性的新闻媒介；（3）市场消化。此外，美国等一些国家承认若有相当数量的股票分析师合法获悉，即使大部分投资人不知道，也算公开。根据《暂行条例》的规定，我国信息公开的方式是在特定的报刊上刊登相关信息，将披露的文件备置于发行人及证券承销机构的营业地和证监会，供投资人查阅④。
由于信息公开的标准重大，立法已经考虑到时间因素。美国在《联邦证券法草案》中主张消息公布一周后，事先知情者可入市交易，如果有关知情人员需要在一周内进行交易的，他必须证明该项消息已被证券市场消化。从美国的立法趋势来看，规定信息公开一定时间后内部人员才能进行交易是为了让一般投资者有时间作出分析判断和投资决定，在这期间，内部人员不得利用信息优势进行交易。这样规定的优点还在于：如果公司公开信息之前市场上就已经流传着该公司的“内幕信息”时，内幕人员也不得以此为由进行相关证券的交易，必须等到消息公开后的一定时间才能进行交易。
投资者分析消化已公开信息的时间长短不一，往往取决于公司知名度、信息公开方式、内容的全面性和易解性，以及该时期证券在市场上的活跃程度等诸多因素。因此笔者认为我国应规定一定期间作为衡量信息公开的参照标准，综合前面所述，以一周较为合适。
三、内幕交易的法律责任
对内幕交易行为人，许多国家在证券立法中加以严惩，包括民事法律责任、行政法律责任和刑事法律责任。我国《暂行条例》和《办法》均规定，对内幕交易者，根据不同情况，没收非法获取的款项和其他非法所得，并处5万元以上50万元以下的罚款。1997年3月中国证监会发布了《证券市场禁入暂行规定》。依据该规定，四大类人员⑤如因证券欺诈或其它违法行为被证监会认定为市场禁入者的，将在3至10年内或永久性不得担任上市公司高级管理人员或不得从事证券业务。新《刑法》规定，对情节严重的内幕交易人，处5年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处违法所得1倍以上5倍以下罚金；情节特别严重的，处5年以上10年以下有期徒刑，并处违法所得1倍以上5倍以下罚金。单位犯罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员处5年以下有期徒刑或拘役。由此可见，我国对内幕交易处以较严厉的刑事责任。
相比之下，我国内幕交易民事损害赔偿法律制度极为薄弱，仅在《暂行条例》第77条作了简单的规定。然而，“从公平、公正理念分析，向内幕交易的受损方赔偿相应经济损失实为必要”⑥。在民事损害赔偿对象方面，国外有三种模式：（1）对善意从事相反买卖之人负赔偿责任。如美国、澳大利亚、新加坡、台湾地区等；（2）将所得收益收归公司。如英国、德国；（3）双重责任，除对从事相反买卖的负赔偿责任外，如与公司有特别关系者，公司得请求利益归入。采取这种模式的国家极少，如加拿大。针对我国立法空白，笔者认为，应当允许从事相反买卖受损的当事人提起诉讼，但原告必须举证证明其刚好为相反买卖，并因此受损。
对法人进行内幕交易的民事责任，我国没有作规定。美国1984年《内部交易制裁法》规定法人企业从事内部交易者，该企业也要承担民事责任，如果企业的高级管理人员以内部情报为本企业进行交易的，则该企业作为直接违法者承担责任⑦。与美国由企业直接承担责任不同，台湾《证券交易法》第179条规定责任转由法人的负责人承担。理由是公司承担民事责任，实际是由公司股东来分担，造成股东利益受损而行为人责任免除的不公平后果。笔者认为，法人的民事责任应由法人直接承担。因为，第一，法人具有独立民事主体资格，法人的负责人以及其他高级管理人员代表法人所为的行为法律通常认为是法人行为，行为后果直接归属法人，对违法行为的责任更不例外。至于如果股东声称负责人等的行为超出职权范围，可以通过诉讼等途径另行解决，在解决之前仍应由法人直接承担民事责任；第二，试想如果法人的内幕交易行为未被发现并追究责任，则所得利益或避免的损失将使法人全体内部成员获益，当然也包括股东，股东在法人未被追究责任时得利，在法人被追究责任时却不承担责任，显然不合情理；第三，根据我国现行法律，法人承担民事责任，并不妨碍追究负责人和其他高级管理人员的民事、行政和刑事法律责任。
完善内幕交易法律责任制度必须注意三种责任间的协调性和合理性，因此应优先考虑民事责任，使善意相反交易人所受损失得到补偿。如果先对内幕交易者处以没收非法所得或罚金，可能造成相反交易人合法权益失去客观保障，这也违背禁止内幕交易立法保护投资者权益的初衷。
四、外部制衡机制
禁止内幕交易最主要是靠外部制衡机制的作用，包括对内幕交易的调查、起诉、处罚、管理和监督等法律制度。从国内情况看，我国自90年代初恢复证券市场，几年内证券市场发生了很大变化，证券犯罪行为也更加复杂老练。目前我国享有证券市场监管权的机构有国务院证券委、中国证监会、中国人民银行和国务院一些部委，此外地方党政机关也有一定监管权，如此多头分散的管理体制造成责权混乱。同时，《证券法》至今还未颁布，新《刑法》也未明确界定内幕交易的罪与非罪界线，不少司法人员由于缺乏专业知识不能胜任调查工作；从国际范围来看，美国、香港、德国、日本等国家和地区的内幕交易案件均由证券监管部门调查，美国SEC还享有起诉权。对此，部分专家和人士呼吁建立一个统一行使管理职能的机构，赋予其证券领域的行政管理权、侦查权、起诉权，在调查中可采用检查、讯问、搜查等侦查手段，以增强打击证券违法犯罪的力度。
结合我国司法现状，笔者赞同加强证券监管机构的权力，但起诉权不宜从检察机关分离出去，对此可采用调查权与起诉权“两权分离”的模式，即调查权由证券监管机构行使，起诉权仍由检察机关行使。具体而言：（1）重新理顺管理体制，由国务院证券委统一行使证券市场管理权，并在地方设置分支机构，形成全国监管系统。（2）通过立法赋予证券委三大权力-行使管理权、立法权、准司法权，根据准司法权，证券委、证监会在调查案例时享有侦查权，从而提高调查效率。（3）起诉权仍由检察机关行使，证券委结束案件调查后，将案件移交检察机关，由检察机关决定是否追诉。（4）对不构成犯罪或决定不起诉的案件，由证券委依据行政法规处理。
内幕交易行为的危害性越来越引起各国立法的普遍关注，许多国家和地区为预防和监督内幕交易纷纷对原有立法加以修改和补充。我国应在以后的证券立法中建立、健全内部人员公开申报制度，内部人员要定期向监管机关申报持有本公司证券数量的变动情况；明确公司应履行信息适时公开义务，依法公布相关信息；开设举报制度，对举报立功者给予奖励金，由监管机构从违法者的民事罚金中支付。另外，还应以立法构建我国证券业协会和证券交易所的双重自律制度，制订权威性的统一自律规章，只有法律与自律相结合才能真正有效地禁止内幕交易。
