【摘要】新修订的《证券法》在我国证券监管理念和监管体制的市场化改革上没有任何突破。按照《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划的建议》和WTO关于各成员国政府应减少对市场的行政干预，以充分发挥市场机制作用的要求，我国证券监管应当树立市场化的监管理念，这包括以备案制为核心的事后监管理念，以安全监管不妨碍发挥证券市场效率最大化，一切从提高证券市场效率为根本目标的效率监管理念和以节约监管成本，提高监管有效性的有效监管理念。
【关键词】证券监管理念；事后监管；效率监管；有效监管
【写作年份】2008年

 【正文】

　　2005年10月28日修订的《证券法》是对1998年12月29日制定的《证券法》的第一次全面修订，其修改的动作比较大，修改的内容比较多。这次修订，涉及证券市场整个的基本制度，在证券发行、交易、结算及投资者保护等方面上都做了大的调整，对证券市场将产生非常大的影响。然而，这次修订不仅没有如人们所期待的那样在我国证券监管理念和监管体制的市场化上有所突破，反而大大强化了现有的行政化监管理念和集中统一的监管体制。这与不断深化改革，进一步完善我国社会主义市场经济体制和加快行政管理体制改革、WTO要求、建立节约型社会和全面落实科学发展观不相协调。

　　行政化监管理念一方面与《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划的建议》（下称《建议》）不相协调。2005年10月11日中国共产党第十六届中央委员会第五次全体会议通过的《建议》指出，我国正处于改革的攻坚阶段，必须以更大决心加快推进改革，使关系经济社会发展全局的重大体制改革取得突破性进展。《建议》要求着力推进行政管理体制改革。加快行政管理体制改革是全面深化改革和提高对外开放水平的关键。

　　行政化监管理念另一方面还与WTO市场化的要求及国际证监会组织（IOSCO）的相关指引不相协调。WTO所架构的是一种市场走向的政府与市场的关系。市场经济的基本制度意味着市场应当是完整的，政府对市场的干预不应过多。这是加入WTO的一个制度性前提条件。WTO的文件是我国法律体系中最完整的政府权力重新定位的法律文件，也是我国经济法律最为基本的文件，在效力层次上属于我国经济法的基本法范畴，同时也为推动我国政府职能转换提供了一个法律框架。我们应当利用好这一机会来推进我国的市场化改革[1]。鉴于行政性监管本身固有的缺陷，国际证监会组织（IOSCO）的相关指引和文件中多次强调证券监管的微观基础与市场自律的重要性，敦促各国证监会在加强日常监管的同时加速市场化监管体系的建立，利用市场力量自发监督证券市场，以达到防患于未然的效果[2]。

　　当前，在证券监管方面，应当按照《建议》的要求不断深化改革，努力适应WTO的市场化取向，牢固树立市场化的证券监管理念和监管体制。加入WTO加速和加强了我国证券监管理念转变的步伐和紧迫性，要求我们必须在我国证券市场全面开放之前完成证券监管理念市场化的彻底转变并建立起相应的市场化的监管方式和监管手段，从而完成我国证券监管理念和监管体制从行政化向市场化的转变。

　　要实现我国市场化的证券市场监管模式，必须要首先树立牢固的市场化的监管理念。这包括以备案制为核心的事后监管理念，以安全监管不妨碍发挥证券市场效率最大化，一切从提高证券市场效率为根本目标的效率监管理念和以节约监管成本，提高监管的有效性的有效监管理念。

　　一、事后监管理念

　　市场竞争要求政府对证券市场的行政监管重心从前台走向后台，即从事前监管移向事后监管。政府的管理模式与市场的竞争模式从根本上是不同的。政府的管理是一种行政管理模式，是一种依据行政法和上级机关的授权来行使其职能的。对行政机关作用的评判是上级机关，亦即是一种自上而下的管理模式。而市场的竞争模式则正好相反，市场主体的存在价值是它在市场上以赢利为目的。也就是说对市场主体的存在价值的评判是市场，而不是其它。市场主体的动力来自市场。政府即使参与经济也是在竞争市场之外，或是以市场主体的身份参与到竞争市场之中，或是在市场不完善的地方，或是在市场不能发挥作用的地方。在政府与市场的关系中，市场是第一位的，政府的作用是为市场服务。这是市场经济的共性，也就是政府的社会性[3]。在市场竞争的激烈环境下，市场主体想要生存下去，就必须不断地进行开拓创新，所以，对于市场主体来说，法律没有禁止的，就是可以做的；而对于国家行政管理机关来说，法律没有授权的，就是不可以做的。

　　事前监管与市场主体的市场创新理念和市场创新的压力是背道而驰的。按照事前监管，法律、政策没有规定市场主体可以做的，如果做了就是违规。事后监管的理念应该是只规定不能做什么，没有规定禁止做的市场主体都是可以做的。这种转变主要是给金融创新提供空间，因为创新就是和原有的不同。如果只有规定了的才能做，没有规定的都是违规，那么金融机构就根本没有创新的余地[4]。

　　事前监管极大地降低了金融创新产品的竞争优势。产品本身跟监管有很大的关系。在产品监管方面，现行做法基本上是先划圈，然后你就在圈里边跳，而不是说你先跳，然后再来给你们划圈。所以这种监管是一种硬性的、行政性的。相对比较僵硬的监管使得产品的结构也比较单一。因为产品本来是没有的东西，是经过人们的设计和创新形成的[5]。如果按照事前监管模式，市场主体开发出一件金融产品后，必须经政府事前审批或核准才能投放市场，那么，等到政府审查批准或核准后，产品竞争优势的时效性已经大打折扣，从而大大降低了市场主体的市场竞争能力。

　　应当说，发达国家成熟资本市场的监管工作都主要是靠事后监管来保证证券市场的公正和透明的。然而，如同所有行政性的管制措施一样，中国证监会的大量事前把关措施，虽然也能够发现一部分问题，但是应当承认其积极作用正在减小而负面影响正在扩大。从尊重市场运行的角度来看，真正能够比较持续稳定地发挥作用的，应当是在制定清晰的游戏规则的基础上，转而依靠市场主体的自我约束、中介机构的诚信和尽责，从而使得中国证监会从大量具体的事前审批中摆脱出来。对金融机构运营状况的监管，应主要通过信息披露、增强投资者的风险意识和会计师事务所等社会中介服务机构进行。

　　二、效率监管理念

　　安全与效率是中国金融改革和开放过程中始终要加以妥善处理的两个目标。前些年国际金融危机的经验和教训使得我们在通过改革开放提高效率时必须时时顾及到金融安全问题，并把安全目标放在效率目标之前优先进行考虑。金融业是一个技术性强、利润丰厚、竞争异常激烈因而存在高度风险的领域。想造就一个无风险的金融运行体系，这在任何国家都是无法实现的。所以，我们说的金融安全，其涵义只能是将金融风险控制在可能引致危机的临界点以下，在不至于触发经济危机的条件下尽可能地降低金融风险、提高金融效率。强调金融安全，主要任务就是要降低系统金融风险，即避免那些导致整个金融体系陷入支付危机、货币贬值危机以及投资者信心危机的可能性。从发生过金融危机的国家的教训来看，即使由高度开放条件下的外部金融冲击引发的金融危机，究其原因，总是能在危机发生国家的经济基本面和金融体系中找到可以使外部因素发挥作用的内部缺陷，即结构性问题。我国经济中的结构性问题的现状及在金融高度开放后这些结构性问题的发展趋向，实质上就是我们判断我国加入WTO后并实现金融高度开放后金融安全问题的基本标准[6]。而我国经济中的结构性问题的根本解决则只能依赖于我国经济的高度发展，即只能在发展中解决历史问题。在经济的停滞不前中不仅不能解决任何问题，反而还会产生新的问题。

　　证券监管如果仅仅把防范金融风险，确保金融安全作为唯一目标，那么就势必牺牲金融效率的最大化和金融实力的快速增长；而如果没有足够的金融经济实力的增长，甚至连很小的金融风险都无法抵御。所以，在一方面采取各种措施来防止金融危机的爆发，防范金融风险，以保证金融安全和经济安全时，另一方面更主要的是要把立足点放在发展上，发展金融，发展经济。如我们在分析东南亚金融危机对我国的影响时，经常说我们此次没有受到直接的冲击是因为有两道防火线：一是人民币在资本项目上不可自由兑换。二是外资不能进入中国A股市场。但更主要的是20年来我国经济的高速增长，经济实力大大增强。如果没有20年来我国经济的高速增长，如果当时没有1400亿美元的外汇储备，情况就会大不一样[7]。

　　在1996年东京银行家协会上，美国FED主席格林斯潘曾经这样概括银行监管的取向：“新的技术、工具不断出现和流行带来了金融市场的急剧变化，这意味着一些银行资产负债表的墨迹未干，常常就已经过时了。甚至这些资产负债表不能描述银行在第二天的风险暴露。在这种情况下，监管当局不得不要求银行提供信用的风险管理程序，以补充和替代对资产负债表的披露要求。随着21世纪的来临，监管当局对金融业安全与健康的评价将更加侧重于过程和程序，而不是过去的表现。”[8]这表明，在新的形势下，单纯依靠政府的行政监管很难确保金融安全。只有建立在效率基础之上的安全才是最稳固的安全。

　　现在，中国证券市场监管思路已经由控制风险转向提示风险。监管正在以市场化和法治化为导向。监管的透明度也提高了。通过广泛深入地开展投资者教育，提高广大投资者的风险意识。通过强制信息披露，提高上市公司的透明度，让广大投资者能够自主地对其投资行为的投资价值作出理性的判断。

　　要保证证券市场安全，首要的任务就是必须逐步建立健全证券市场风险释放机制。将证券市场风险有效地释放给各市场利益主体，由它们承担其经营行为所产生的相应风险，真正实现风险自担。如由上市公司对其信息披露的真实性承担法律责任；证券交易所对市场的公平交易秩序和交易系统的安全性负责；证券经营机构对其内部风险控制、财务经营风险能力负责；证券投资咨询机构对其咨询报告的投资建议负责；会计师事务所对其出具的财务审计报告的真实性、准确性和完整性负责等等[9]。政府的责任就是有效监督各市场利益主体真正承担其各自应负的责任。

　　三、有效监管理念

　　经济学研究的是社会如何利用稀缺的资源以生产有价值的商品，并将它们分配给不同的个人。这个定义的背后隐含了经济学的两大核心思想，即物品是稀缺的，社会必须有效地利用它们的资源[10]。经济学的这一基本原理提醒我们必须考虑资源约束，即必须认识到实施监管也是需要耗费资源的。实施监管可能是不合算的，即在贯彻实施监管法律法规的过程中所耗费掉的资源成本有可能大于实现监管目标后的收益。或者运用机会成本的概念，监管过程中所耗费的资源原本可以有更好的、更合算的用处，能够带来更大的收益。由于存在这种可能性，在追求理想的监管目标时必须考虑监管成本的因素。由监管引起的成本可以分为两大类：一是监管引起的直接资源成本，可以简称为直接成本；二是监管引起的间接资源成本可以简称为间接成本。直接成本又可以分为由政府负担的成本和由金融机构负担的成本两个部分，前者可简称为行政成本，后者可简称为执行成本。由监管引起的间接效率损失包括：可能导致人为地抑制金融机构之间的竞争，造成静态低效率；可能妨碍金融机构的创新，导致动态低效率；过于严厉的监管可能导致金融业务转移到世界上其他的金融中心等等。

　　一份较早的研究表明，在20世纪70年代的美国，各类监管机构的运行成本一直在上升。1971-1979财政年度，按1970年不变美元价值计算，美国57个监管机构的行政费用增长了一倍多，由1971年的12亿美元上升到1979年的30亿美元。其中，金融业监管机构的行政费用由1971年的1亿美元上升到1979年的3亿美元。20世纪70年代的头4年，刊登联邦法规的《联邦录》的篇幅增加了1倍。1979年，美国57个监管机构职员总数约为87，500人，几乎是1971年的3倍。在英国也有类似的研究。1986年英国“爆炸”式的金融改革，英国证券与投资署（SIB）反反复复地对有关监管条例进行修改和补正，仅仅其成文的《投资业管理条例》手册就有大约4.5磅重。而证券与投资署的行政费用就高达800万英镑，加上其他自律管理组织（SROs）的费用，这一成本估计在2000万英镑，而如果再加上其他监管机构的运行费用，总数估计在1亿英镑以上。经济学拉麦斯（D.Lomax）认为，英国监管成本之高可能会超过近年来在各桩公开了的丑闻中投资者遭受的损失之和[11]。

　　判断金融监管是否适度，运用成本有效性分析不失为一种好办法。所谓成本有效性是指监管的有效程度与监管成本之比的最大化。所以，我们在制定监管法规、选择监管体制、建立监管制度、执行监管措施时必须考虑监管成本问题。党中央关于建立节约型社会的战略更要求我们进一步提高对节约监管成本的认识。

　　2001年时任中国证监会主席的周小川在中国证券业协会第二届理事会第一次（扩大）会议上说，从证监会的角度说，必须清醒地认识到，随着市场复杂性增大，产品增多，什么都抓的监管方式不行了，监管必须分层次进行。这表明，事无巨细，不分主次，胡子眉毛一把抓的全面监管将根本无法适应我国加入WTO后的复杂市场形势。况且，由政府单方面全面监管并不是万能的。监管的有效性在很大程度上取决于上市公司和证券中介机构的自律，以及市场机制的作用。从最近市场发生的一些事情看（如银广夏财务造假事件），如果上市公司没有完善的法人治理结构，证券公司、会计师事务所等中介机构没有行业行为的自律，没有市场机制的作用，监管的效率会打很大的折扣。因此，加强监管还应同完善上市公司的法人治理结构和证券中介机构的自律制度结合起来，这是一个系统工程，应将外部施加的监管与内部自发的响应有机的统一和结合起来[12]。

　　目前，中国正处于由计划经济向市场经济发展的转型期，有关法规和政府监管职能都很不完善。在这种情况下，特别是在加入WTO的新形势下，政府在经济管理中的角色需要转换，职能定位需要进一步明确，与市场功能之间的界限需要划清。但是，这需要一个过程。在转型期，为了提高监管有效性，防止监管失灵和不当行为发生，要进一步加强监管法规和政策的有效性研究。深入总结监管经验，明确监管权限和执法程序，提高监管过程的透明度。还要加强对监管人员的教育，强化对权力的监督制约机制，防止少数人滥用权力，给国家和投资者造成损失[13]。

　　要实现有效监管必须要突出监管重点。做假帐是韩国业界常有的现象。过去，由于韩国金融监督院下属的会计监理局人手少，每年只能对5%的上市公司和登记企业进行正常的会计监理。金融监督院决定从2002年开始实行“企划监理”，即重点监理。对比较容易做假帐的特定项目加强监理的力度，以正常监理与企划监理相结合的办法增强对监理对象的监理。对于不诚实公示行为，金融监督院将加强制裁措施。例如在审查有价证券申报书时，如发现有虚假或遗漏，将立即停止其发行程序，并开展调查，一旦发现有不实嫌疑，将长时间停止该企业筹措资金。本着公平公示的原则，金融监督院还计划改进公示制度，对于企业向市场分析家或机构投资者等特定对象提供的重要信息，今后也必须立即公示于普通投资者。

 【作者简介】
孙光焰，中南民族大学法学院。
 
【注释】
[1]沈敏荣.WTO与中国经济法的发展[J].现代法学，2000（4）.
[2]孙光焰.WTO与我国证券市场自律监管[J].贵州警官职业学院学报，2003（2）.
[3]沈敏荣.WTO与中国经济法的发展[J].现代法学，2000（4）.
[4]李扬.加入WTO与中国金融改革[C]龚浩成，金德环.加入WTO与中国金融市场.上海：上海财经大学出版社，2001：17.
[5]贝多广.加入WTO与中国证券市场[C]龚浩成，金德环.加入WTO与中国金融市场.上海：上海财经大学出版社，2001：218.
[6]王国刚.进入21世纪的中国金融[M].北京：社会科学文献出版社，2000.365
[7]焦瑾璞.WTO与中国金融业未来[M].北京：中国金融出版社，2000.155
[8]焦瑾璞.WTO与中国金融业未来[M].北京：中国金融出版社，2000.175
[9]王国刚.进入21世纪的中国金融[M].北京：社会科学文献出版社，2000.499
[10]萨缪尔逊，诺德豪斯.经济学（第十六版）[M].萧琛，译.北京：华夏出版社，1999：2.
[11]周道许.现代金融监管体制研究[M].北京：中国金融出版社，2000：96.
[12]黄运成.在创新中加强监管[N].中国证券报，2002-02-04（11）.
[13]黄运成.在创新中加强监管[N].中国证券报，2002-02-04（11）.