【出处】《董事会》2010.11
【摘要】创业板拟实行上市公司直接退市和快速退市的制度，在退市节奏加快的同时，迫切需要建立退市后投资者的司法救济制度，尤其是向退市责任人的有效追责机制。
【关键词】上市公司；投资者；司法救济
【写作年份】2010年


【正文】

创业板拟实行与主板有区别的创新退市制度，即建立上市公司的直接退市和快速退市机制，这一机制的建立不仅可以降温市场对壳资源的恶性炒作现象，减少相关内幕交易和市场操纵，也有助于形成理性投资理从根本上保护投资者利益。但退市制度的根本性变革，需要后续司法配套机制的保障，迫切需要建立退市后投资者的司法救济制度，尤其是向退市责任人的有效追责机制，其制度核心是解决“谁来追责”、“向谁追责”、“如何追责”三个根本问题。

谁来追责？

我国上市公司退市的原因极为复杂：《证券法》第56条规定了五种终止上市的情形；《深圳证券交易所股票上市规则》第14.3.1条规定了十六种终止上市的情形；《创业板股票上市规则》第14.3.1条规定了二十二种终止上市的情形。这些终止上市情形可大别为自愿退市、违规因素退市、财务或交易因素退市三大类。

对于自愿退市的上市公司，如《创业板股票上市规则》第14.3.1条规定的第十六种情形“上市公司以终止公司股票上市为目的进行回购，或者要约收购，回购或者要约收购实施完毕后，公司股本总额、股权分布或股东人数不再符合上市条件”的，有专门配套的股份回购、现金选择权等救济措施，投资者一般不能直接就股价补偿问题提起民事诉讼，即便投资者提起司法救济，一般也只能针对股份回购条件等技术问题提出。

对于因财务或交易因素退市的上市公司，属于投资者自行承担投资风险的范畴。诸如因连续亏损或交易清淡而导致的退市，属于正常的商业风险，并且投资者在投资过程中可以充分预见，世界各国的证券法和司法体制均不允许通过司法救济为投资者的正常投资亏损买单。譬如，曾作为上海电器明星企业的上市公司水仙电器，因经营不善，加之在上海惠而浦水仙有限公司等重大对外投资项目上的失败而成为首家因连续四年亏损而退市的上市公司，对于这样的退市情形，投资者就没有法定理由提起司法救济。

因此，在我国现行体制下，较有可能提起司法救济的退市情况为因公司违规、欺诈等法律因素导致公司退市的情形。在这种情形下，如果符合传统的侵权行为四要素：侵权行为（退市行为）、损害后果（投资者遭受损失）、因果关系（退市导致投资者遭受损失）、主观过错（退市主要是上市公司或高管或大股东过错所致），投资者可以以侵权为由向法院提起侵权损害赔偿诉讼。

向谁追责？

投资者向谁提出司法救济解决的是司法救济中“谁是被告”的问题。退市投资者所提起的诉讼，本质上是证券侵权损害赔偿之诉，因此被告应为侵权行为的实施者和责任人。在一起典型的因欺诈、违规因素导致退市的案件中，责任人可能不止一个，即面临着多个被告“共同侵权”的情况。

（一）上市公司

当发生因欺诈或违规原因所导致的退市时，上市公司是难辞其咎的，因为《证券法》对上市公司自身的虚假陈述等违规行为采取的是“无过错”归责原则，即承担“绝对的责任”或“严格的责任”。何况上述退市案件多因上市公司欺诈投资者或从事违规行为所致，更应该对遭受损失的投资者承担相应的赔偿责任。

（二）上市公司董事、监事、高级管理人员

在中国的证券市场，上市公司的违规实际上必然伴随着上市公司董事、监事、高管及其他相关责任人的违规，甚至在某些情况下，上市公司只是其高管谋取个人利益的工具。例如，上市公司琼民源在1996年年报中欺骗股东和社会公众，虚构利润5.7亿元、资本公积金6亿元，构成严重的虚假陈述行为。其始作俑者便是琼民源原董事长马玉和与公司会计（财务总监）斑文昭。在许多退市案件中，高管的渎职、失职甚至是恶意侵权行为是引发上市公司退市的重要原因，因此《证券法》等法律对上市公司的侵权行为要求其高管一并承担连带责任。

（三）负有责任的中介机构

上市公司退市是一个较长的过程，其中牵涉到保荐机构和保荐代表人的保荐行为、会计师的财务报告行为、律师出具法律意见的行为、资产评估机构的资产评估行为等。如果这些中介机构失职舞弊、弄虚作假，出具了含有虚假内容的报告、意见或其他文件，按照《证券法》的相关规定（第69条、第173条），在不能够证明自身没有过错的情况下，它们应与上市公司一道承担对投资者的连带赔偿责任。在上述提到的琼民源案件中，为其担任审计的海南中华和海南大正两家会计师事务所也难辞其咎，并因此受到了监管机构的处罚。

（四）上市公司大股东或实际控制人

从一般法理而言，上市公司欺诈或违规与大股东或实际控制人没有本质关联，因为二者毕竟是两个相互独立的法律实体，投资者必须举证证明大股东或实际控制人对上市公司退市有过错，方可要求其承担责任。根据《公司法》的相关规定，大股东或实际控制人仅在下列情况下负有对公司和投资者的赔偿责任：（1）滥用股东权利给公司或者其他股东造成损失的；（2）滥用公司独立地位或股东有限责任给相关主体造成损失的；（3）利用关联交易损害公司利益的。

退市公司中较为著名的大股东违规案例是“猴王”公司，1994年，猴王公司当时的控股股东猴王集团开始涉足股市，为筹集投资股市的资金，仅两年时间猴王集团总计占用上市公司约10亿元巨款，最终炒股亏损2.896亿元，透支欠债2.24亿元，共计损失5.136亿元。猴王集团于2001年2月27日宣告破产。作为猴王集团的第一大债权人，上市公司近10亿元的债权化为乌有。

如何追责？

投资者如何提起司法救济，实际上是投资者以何种司法程序向责任人求偿的问题。在退市相关的证券民事赔偿案件中，受到损失的投资者人数甚众且分布广泛，通常在起诉时难以确定具体的原告人数，且参与退市公司股票交易的投资者多为中小散户，单个受害者损失数额较小，而总涉案金额标的巨大，这些典型的扩散性和非特定性特征要求建立适当的诉讼模式来审理退市投资者求偿案件。

传统的诉讼可分为个人诉讼与共同诉讼两大类。在受害者人数众多的退市案件中，要求每个投资者以个人名义单独向法院提起索赔诉讼，不仅耗时费力，浪费司法资源，而且造成案件审理结果的不一致。因此，共同诉讼是我国证券投资者提起司法救济较为理想的诉讼模式。

《民事诉讼法》第54条规定的代表人诉讼是我国共同诉讼的主要形式。实践中，法院、当事人和代表律师的利益诉求不相一致严重减损了我国代表人诉讼的实际效果，我国代表人诉讼制度基本处于“休眠”状态。在法院方面，我国实行的是政策导向型司法机制，法院未能实现完全的司法独立，消弭了法院在代表人诉讼中的公共利益诉求；在当事人方面，投资者在诉讼能力和动力上的不足导致其很难将利益诉求转化为诉讼权利，进而造成投资者“信访不信法”的现象；作为多数案件代表人的律师在代理代表人诉讼过程中职业的公共性和商业性之间的冲突十分明显，降低了其在代表人诉讼中的参与程度。

如何激活“沉睡”的代表人诉讼机制，使其在投资者求偿救济领域焕发出新的生机与活力，这就需要我们通过跨境的比较研究，借鉴境外成熟高效的共同诉讼机制来改造我国的原有诉讼机制。国际上最具知名度的共同诉讼机制是美国的集团诉讼机制，但这种极端民粹的诉讼机制只能植根于美国独特的国家结构、司法体制和文化理念中，很难直接为我国所适用。倒是在美国集团诉讼基础上改良的德国示范诉讼制度、日本选定当事人诉讼制度和我国台湾地区公益机构代位诉讼制度对我国大陆更具借鉴意义。

其中，最值得称道的是台湾地区的财团法人证券投资人暨期货交易人保护中心（以下简称投保中心）代位诉讼机制。我国台湾地区于2003年1月1日开始施行《证券投资人及期货交易人保护法》（以下简称《投保法》），规定投保中心对于造成多数证券投资人或期货交易人受损害之同一原因所引起之证券、期货事件，得由20人以上证券投资人或期货交易人授予仲裁或诉讼实施权后，可以以自己的名义提起证券与期货诉讼。截至2008年底，投保中心共就47件不法案件提起诉讼，金额达新台币238.21亿元，不论在促进法令执行的成效、唤醒投资者的法治意识，还是在保护投资者权利、打击证券侵权行为等方面，都起到相当重要的作用。

台湾投保中心的代位诉讼，实际上是一种诉讼担当机制，指本不是民事法律关系权利义务主体的第三人， 对他人的权利或法律关系有某种程度的管理权， 因而以当事人的地位， 就该法律关系所产生的纠纷而行使诉讼代表权， 判决的效力及于原民事法律关系的主体。在个人或企业的财产管理领域，民事诉讼担当制度早已确立且极为成熟， 如破产管理人、遗嘱执行人和遗产管理人等。但在社会经济生活领域，组织或团体的诉讼担当制度在法律上付诸阙如。

这一现状直接制约了投资者保护机构（我国为专门成立的证券投资者保护基金公司，以下简称投保公司）代表投资者行使诉讼权利。我们认为，既然现行法律允许个人在财产管理领域行使诉讼担当权利，同样没有理由拒绝团体尤其是非营利的社会组织作为诉讼担当人，且后者更具公益性和必要性。

具体到证券侵权诉讼领域，由投保公司等非营利组织代位提起诉讼可以有效避免私人或律师主导证券民事赔偿诉讼可能出现的滥诉、权责不明确、利益分配不均、商业利益与公共利益的冲突等问题。并且，非营利性组织往往代表不特定的公众的利益，拥有更多具有专业知识的人员、更广泛的社会资源以及更大的社会影响力，因此，更适合作为公益诉讼的主体。

我国的《民事诉讼法》和相关法律并没有禁止团体诉讼担当的规定，相反《民事诉讼法》第15条还规定“机关、社会团体、企业事业单位对损害国家、集体或者个人民事权益的行为，可以支持受损害的单位或者个人向人民法院起诉”。因此， 只需对“支持起诉”制度加以一定的改进， 由法律明确赋予某些负有维护公共利益责任的团体以诉讼主体资格， 当特定范围内的有关纷争发生时，就可以以团体为“正当当事人”向法院寻求司法救济。这样， 就可以充分利用团体的资源优势， 发挥其公共利益或群体利益代表者的职能作用， 使处于弱势的众多当事人能够与强势的加害方平等地进行“对话”， 从而创造出一种诉讼模式上的平衡态势。




【作者简介】
蔡奕，1975年生，研究员、法学博士、证券法博士后，中国法学会证券法学会理事，中国国际经济法学会理事，厦门大学国际经济法研究所、中国资本市场研究中心兼职研究员。现为深圳证券交易所综合研究所副主任研究员，《证券市场导报》编委，从事金融证券法研究。


【注释】
本文只代表作者本人学术观点。