企业改制公司治理律师 - 上市公司资产重组四大“假”
上市公司资产重组四大“假”
毫无疑问，资产重组是在市场经济条件下进行资源配置和再配置的一个重要组成部分，对社会经济的发展具有显著的积极作用。特别是对于股票市场来说，资产重组既是实现规模经济和进行产业整合的必要条件，也是股票市场上“用脚投票”机制全面启动的综合反映。
正常的和有效的资产重组，将有助于股票市场上优胜劣汰的竞争机制的建立、健全和完善，也有助于促进产业结构向高级化的方向发展。但在我国，资产重组的这种积极功能并没有得到有效发挥，相反，其消极作用或负面作用已经日益开始显现。根据上海证券交易所的一份研究报告，我国上市公司资产重组的绩效并不明显，相反，在大多数重组公司中，利润却呈现出抛物线式的增长，即在重组前，许多企业或是亏损或是盈利能力低下；在重组后的一至二年内，企业的利润大都有显著增长；在这之后，企业的盈利能力又逐步滑落，重新回到重组时的起点甚至更低。导致这种状况的主要原因，是我国股市中的资产重组重形式而轻实质，大多数的资产重组不过是上市公司或相关机构达到某种目的的一种手段而已。
应当指出，在我国的股票市场上，真正的和实质性的资产重组也是存在的，确实有一些上市公司通过资产重组而实现了企业的战略转移，走上了持续的和健康的发展道路，如上海医药和南通机床等；但也必须指出，大多数上市公司的资产重组都具有相当多的“水分”，并且具有极不规范的特征。就资产重组的现实情况来看，突出的问题主要有：
一、以“圈钱”为目的进行“报表重组”
许多上市公司进行资产重组，都是为了提高企业的净资产收益率，从而能够在股票市场上通过配股方式进行再“圈钱”。根据财政部的有关规定，资产重组中的购买日应以被购买企业的净资产和经营控制权的实际转移为准，同时必须获得股东大会的批准；而根据《公司法》的规定，上市公司召开股东大会的通知必须提前一个月发布，这两个方面要求的统一，就是上市公司如果要进行以操纵公司利润为目的的资产重组，并且在当年就要体现利润，就必须在每年的11月30日前公布重组方案而且必须作出召开股东大会的决定并发出通知，也正是由于这个原因，在每年的11月30日前，都是上市公司的资产重组公告集中公布的时期。据统计，从2000年10月初到11月底，沪深两市共有120多家上市公司公布了各种各样的资产重组方案。有的上市公司与大股东进行完全不等价的关联交易，大股东用优质资产换取上市公司的劣质资产；有的上市公司甚至在同一天买入和卖出同一笔资产，从中获得4000多万元的巨额差价；有的上市公司把巨额债务划给母公司，在获得配股资金后再给母公司以更大的回报。据统计，从2000年初到11月30日，沪深两市共有103家上市公司的第一大股东发生了变更，其中，协议转让的有69起，无偿划转上市公司国有股股权的有26起，通过司法程序裁定转让上市公司法人股股权的有3起，通过抵债或通过收购上市公司母公司而间接获得上市公司控制权的有4起，而通过在二级市场上收购股票而获得上市公司控制权的仅有1起。出于“圈钱”目的而进行资产重组，地方政府在重组中处于主导地位，协议收购中具有浓厚的非市场化因素，关联交易在重组中占有相当高的比重，是这种资产重组的突出弊端。
二、以保上市资格为目的进行“资格重组”
根据《公司法》第157条的规定，上市公司最近3年连续亏损，国务院证券监管部门可以暂停其股票上市资格。根据沪深证券交易所的有关规定，对连续两个会计年度亏损以及经交易所或中国证监会认定为财务状况异常的公司，要进行特别处理（即ST）。如果上市公司最近三年连续亏损，则要暂停其上市资格并作PT处理。随着近年来上市公司亏损企业的日益增加从而ST队伍的逐步扩大并且PT股票的出现（目前沪深两市共有7家PT股票），上市公司特别是ST公司为了避免成为PT公司、PT公司为了避免被摘牌而展开了日复一日的保“资格”大战，这就使得ST公司和PT公司日益成为资产重组的主要对象并且在市场上逐步形成了ST板块。根据原有的债务重组规则，上市公司的债务重组收益允许计入当期损益，因而有不少上市公司都通过此举来达到“摘帽”或保配股的目的。根据《中国证券报》提供的资料，2000年上市公司进行的债务重组中，绝大部分都是ST或PT成员：ST深物业、ST黄河科、ST中华、ST英达、ST石劝业、PT红光等等，它们从债务重组中获得的“收益”少的有几百万，多的达几亿元。ST中华在1999年依靠与海外10余家债权银行达成的债务重组协议，获得账面利润高达3．66亿元，一举使其全年净利润达到2亿元，每股收益达到0．42元。但如果按照财政部新近颁布的企业会计准则进行追溯调整，那么ST中华1999年的每股收益就应当是－0．3元左右，而且该公司应该从ST公司转为PT公司，并且面临被摘牌的危险。
三、以拉抬股价为目的进行的“题材重组”
近年来，利用资产重组题材来拉抬股价从而达到在二级市场上获利的目的已成为我国股市中一种比较普遍的现象。有关人士跟踪研究发现，无论是资产重组公告发布前还是发布后，二级市场对公司控制权的转让都存在着明显的过度反应，以至于有人甚至做出了这样的评价：在我国的股票市场上，最不规范的是重组行为，最大涨幅的是重组股票，最有魅力的是重组题材，最名不符实的是重组资源。这种以拉抬股价为目的的资产重组，一般都具有三个方面的特点：（1）重组题材往往具有“爆炸”性。无论重组前的上市公司属于多么传统的产业，只要一进行重组，就立刻能进行产业升级，科技、科教、科创等各种名目立刻冠上公司名称，市场题材也就由此而生。（2）重组能使不良资产大部或全部换成优良资产，公司业绩也能在短期内大幅抬升，并往往伴随有高比例的送配题材。（3）重组往往采取“暗箱”操作方式，上市公司的资产重组信息既不规范，也不透明。有的上市公司甚至在股价启动时或暴涨过程中发布“澄清公告”：公司没有任何重组意向或重组行为。但当股价持续上扬并且达到最高价位时，上市公司却又突然推出了董事会决议：已与某公司或大股东进行了重大的重组行为。这样，资产重组行为在市场上就演变为“搏傻”行为，使资产重组成为市场上“黑马”迭出的“摇篮”。亿安科技的股价从20多元上涨到120多元，中科创业的股价从10多元上涨到复权后的80多元，ST粤海发多个涨停板的出现，都无不与资产重组息息相关。
四、以上市公司提供“回报”为目的进行的“信用重组”
利用上市公司的“担保”或“回报”来达到重组目的，是近年来上市公司资产重组中出现的引人注目的现象。1994年恒通集团入主棱光股份后，在短短的几年中，通过上市公司提供担保，竟从上市公司提走了8亿多元的资金；东北某ST公司在1998年被资产重组后，一举摘掉了ST帽子，2000年8月实现了增发股票并筹集了大量资金，在增发完成后，上市公司立刻斥资2．3亿元收购了大股东的一家控股公司，使大股东得到了较为满意的“回报”。1997年11月，广东飞龙集团受让了成都联益3421．6万股法人股，股权转让总额为6800万元，但广东飞龙前后只支付了800万元，却用转让得来的股票向银行质押获得了3500万元的贷款。不仅如此，广东飞龙在入主成都联益后，很快将其一控股公司的股权转让给了成都联益，成都联益也因而在1997年增加了近3000万元的利润并推出了10送3转增3的分配方案，但实际情况却是，这些利润都只是纸面上的，成都联益从未实际得到这些利润，由此导致成都联益的财务状况严重恶化，并且因连续亏损而被戴上了ST的帽子。
上述四种资产重组行为，其实质是虚假重组。这些虚假重组行为之所以能得以实现，有着深刻的体制根源和社会根源。概括起来说，培植虚假重组的“土壤”主要有三个方面：
1．进行虚假重组有动力。对于重组方来说，在一级市场上花的钱，要在二级市场上拿回来，投在亏损企业里的钱，要在企业配股或增发以后拿回来；对于被重组方来说，配合重组方进行重组，不但可以保住企业的上市资格和地位，而且其管理者还可以通过跟庄来在市场上搏取差价，以实现个人利益的最大化要求；对于上市公司所在地的政府来说，支持资产重组不但可以通过保“壳资源”来保全自己的面子，而且还可以避免上市公司破产，如果公司业绩得以提高，还可以增加税收从而一举多得。
2．进行虚假重组有条件。从市场的角度来说，资产重组已经成为市场广泛认同的最具爆发力的题材，一旦重组得以进行，其市场上的价格空间就会被迅速打开，因而可以顺利完成拉高出货的目的；从政策的角度来看，地方政府对资产重组的扶植力度一般都比较大，在税收政策、土地价格、业务特许、债务本息减免甚至股权无偿划拨方面都有着比较大的选择空间，从而能够促成资产重组。
3．进行虚假重组有途径。在这方面，不但可以进行虚虚实实的资产置换，而且还可以通过不等价交换、无偿划拨或冲销债务甚至进行资产评估等来达到重组的目的。2000年，有一家上市公司的一本杂志的经营权竟评估了5984．24万元，其幅度之高、力度之大令人望而生畏。再加上上市公司资产重组的信息披露制度存在着诸多的可以钻的“空子”，就使得各种各样的虚假重组都能够堂而皇之地进行并得以完成。
转自：企业改制网
